Stablecoiny wkraczają w okres wielkiej niepewności po tym, jak amerykańska Komisja Papierów Wartościowych i Giełd uznała BUSD za „niezarejestrowany papier wartościowy” i nakazała Paxos zaprzestanie bicia nowych tokenów.
Czy te ruchy sygnalizują szerszą wojnę ze strony amerykańskich regulatorów w sprawie stablecoinów? Czy SEC może zadeklarować wszystkie papiery wartościowe typu stablecoin, czy też BUSD jest przypadkiem szczególnym?
Niezależna reporterka kryptowalut, Amy Castor, która zajmuje się kryptowalutami od 2016 roku, uważa, że rozprawa z BUSD jest wymierzona bezpośrednio w największą na świecie giełdę kryptograficzną, Binance:
„Ściganie BUSD wydawanego przez Paxos jest częścią znacznie szerszej rozprawy z kryptowalutami. Idą za żyłą szyjną i planują odciąć dopływ krwi.
Kontynuuje: „Chcą zabić BUSD, ponieważ BUSD ma kluczowe znaczenie dla Binance, które jest największym kasynem kryptograficznym na morzu. Binance automatycznie konwertuje każdego dolara amerykańskiego i stablecoina na BUSD (wersja powiązana). Teraz będą musieli znaleźć coś innego do automatycznej konwersji na… prawdopodobnie Tether. Być może więc władze zaatakują Tether jako następny, coś, co nadchodziło od dawna.
Jeszcze przed tymi ruchami regulacyjnymi dotyczącymi BUSD różne wskaźniki wskazywały na duże wykupy stablecoinów między wrześniem 2022 r. a lutym 2023 r. Czy runa bankowa na wykupy może doprowadzić do znaczącego zdarzenia depeggingu stablecoinów? Niektórzy uważają, że tak, wskazując na zawiłe rezerwy gotówkowe utrzymywane przez skarby stablecoinów, potrzebę audytów stron trzecich oraz niełatwe relacje między monetami stabilnymi a Departamentem Skarbu USA.
Jak stabilne są monety stablecoin?
Rodzaje monet stabilnych
Stablecoin to po prostu token powiązany z wartością aktywów, algorytmem lub walutą fiducjarną. Są niezwykle popularne jako de facto kapitał obrotowy dla traderów lub jako bezpieczna przystań do wypłaty gotówki, a ich całkowita wartość została rozliczona za pomocą stablecoinów w zeszłym roku uderzanie 7 bilionów dolarów — to więcej niż Mastercard.
Na dzień 10 lutego trzy duże monety typu stablecoin zabezpieczone fiducjarnie denominowane w dolarach (USDT, USDC i BUSD) stanowią prawie 12% całkowitej kapitalizacji rynkowej kryptowalut i stanowią 91.58% całej podaży monet typu stablecoin.
Biorąc pod uwagę, że dolar amerykański jest światową walutą rezerwową, monety typu stablecoin przyciągają go jako kołek, ale istnieją inne kategorie. Stablecoiny zabezpieczone aktywami wykorzystują rzeczywiste aktywa, takie jak złoto, jako zabezpieczenie w celu utrzymania stabilnych poziomów cen, tak jak w przypadku PAXG firmy Paxos.
Stablecoiny zabezpieczone koszykami kryptowalut są zabezpieczone innymi kryptowalutami i monetami typu stablecoin, które same mogą być zabezpieczone aktywami lub walutami fiducjarnymi. Dai z MakerDAO wynalazł ten model. Dai to algo-stablecoin wspierany przez różne inne stablecoiny, Ether i opakowany Bitcoin.
Najbardziej kontrowersyjne, algorytmiczne monety typu stablecoin łączą zdecentralizowany mechanizm bicia monet z zachętami ekonomicznymi, aby utrzymać swój kurs na wartości docelowej, zwykle dolara. Zautomatyzowane procesy — teoretycznie — utrzymują swoją wartość blisko tego celu. Najwyraźniej wciąż eksperymentalne algorytmy ustalania cen pozwalają handlowcom bić i palić monety w razie potrzeby, aby utrzymać cenę.
W maju 2022 roku algorytmiczny stablecoin firmy Terra, UST, słynnie zdegradowany ze względu na cykliczny projekt zależności. Wiele portfeli wykorzystywało luki w ekosystemie Terra i jego zautomatyzowanych procedurach. Stablecoin UST – i jego token zabezpieczający, LUNA – upadły, wciągając rynek w kolejną zimę.
Zła wiadomość jest taka, że monety typu stablecoin zabezpieczone walutami fiducjarnymi mogą również ulec depekcji podczas paniki na banki.
Depegging i rezerwy gotówkowe
Stablecoiny poruszają się w górę i w dół ze swoimi kołkami dolarowymi w sposób ciągły, w określonym zakresie normalnego ruchu. Niewielki zakres wahań jest normalny, ale znaczny ruch przez dłuższy czas prowadzi do obaw o depegging.
„Prawdziwym problemem jest samo ustalenie” – mówi Sinclair Davidson, ekonomista z RMIT University. „Stworzenie reżimu stałego kursu walutowego jest wypróbowane i przetestowane. Państwa narodowe zawiodły, a teraz sektor prywatny próbuje zrobić to samo. Prawie wszystkie giełdy powiązań w historii ludzkości były przedmiotem ataków”.
Runy bankowe to samospełniająca się przepowiednia, ponieważ klienci w panice spieszą się, by wypłacić środki, zanim inni ich ubiegną. Stablecoiny mogą ulec osłabieniu i potencjalnie upaść z hiperszybkością, ponieważ są sprzedawane na setkach giełd kryptograficznych i są przedmiotem obrotu 24/7.
Niektóre zabezpieczenia są mniej płynne, a wyceny ustanowionych zabezpieczeń mogą ulec zmianie w zależności od ceny aktywów bazowych i kosztów ich zamiany na gotówkę. Nawet USDT, USDC i BUSD borykają się z ryzykiem, które jest trudne do zauważenia przez doświadczonych inwestorów kryptograficznych.
Na przykład zabezpieczenie USDT obejmuje pożyczki zabezpieczone (8.7%) i inne inwestycje (4%), z nieznanymi informacjami na temat ich terminu zapadalności lub zabezpieczeń. USDT również wykazy obligacje korporacyjne i metale szlachetne (5.1%) w zbadanych raportach.
Raport USDT z grudnia 2022 r. pokazuje jedynie 58.5% rezerw gotówkowych w amerykańskich obligacjach skarbowych, o średnim terminie zapadalności krótszym niż 60 dni. Dla porównania, USDC i BUSD mają 100% zabezpieczenia w Departamencie Skarbu USA w postaci obligacji, a także silne depozyty gotówkowe.
Tak więc, w miarę wzrostu kapitalizacji rynkowej monet typu stablecoin zabezpieczonych fiducjarnymi, zewnętrzne audyty weryfikujące „dowód zabezpieczenia” staną się kluczową częścią branży. Są już aktualnym problemem od czasu upadku FTX i dla skarbców DAO, których natywne tokeny mogą być bardzo niestabilne. Więc depeg na bank jest prawdopodobny.
Przeczytaj także
Ostatnie zagrożenia depeg odkupienia
Whale Alert — system analityczny blockchain, który zgłasza wypalenia i mennice tokenów dla USDT, USDC i BUSD — rejestruje, że od końca 2022 r. do początku 2023 r. nastąpił znaczny wzrost wykupów stablecoinów, głównie w BUSD.
Potwierdzają to spadające kapitalizacje rynkowe tych stablecoinów. Od ich wszechczasów podaży w listopadzie 2022 r. do 10 lutego 2023 r., łącznie 9.8 miliarda dolarów — czyli 7.23% stablecoinów — zostało wykupionych i wycofanych z rynku kryptograficznego. Przed działaniami SEC z 13 lutego BUSD stanowił już ponad 31% umorzeń.
Inwestorzy kryptowalut mogli nie zauważyć spadku dominacji stablecoinów na rynku kryptowalut. Stablecoiny spadły z kapitalizacji rynkowej 16.5% do 12.9% w ciągu ostatnich trzech miesięcy, usuwając z rynku prawie 10 miliardów dolarów płynności.
Wykupy na dużą skalę oznaczały zmniejszoną płynność dla stablecoinów. Te monety typu stablecoin zabezpieczone walutami fiducjarnymi lub Skarbem Państwa mogą przetestować obecne wskaźniki gotówki w kasie (zakres 20% w przypadku USDC, 6% w przypadku BUSD i nieznany współczynnik w przypadku USDT).
Tak więc „zabezpieczenie fiducjarne” może być mylące, ponieważ do 80% zabezpieczenia jest utrzymywane w 30-dniowych bonach skarbowych o stałym terminie zapadalności, a tylko 20% jest utrzymywane w płynnych depozytach gotówkowych.
Stablecoiny prawdopodobnie pozostaną względnie stabilne podczas krachu na rynku. Jednak duże wypłaty stablecoinów na scentralizowanych giełdach do portfeli samoobsługowych lub do portfeli fiducjarnych mogą powodować opóźnienia. CEX, fiat on-ramps i off-ramps, mogą nie mieć wystarczającej liczby stablecoinów do wypłaty, lub wolumen wykupów stablecoinów może być większy niż gotówka w kasie do natychmiastowych wykupów.
Ten ostatni przykład jest nieprzetestowany, ale możliwy. 13 grudnia 2022 r. Binance wstrzymał wypłaty w USDC o wartości ponad 1.6 mld USD, ponieważ giełda nie dysponowała USDC, aby sfinansować wspomniane wypłaty.
Opóźnienie wyniosło około ośmiu godzin, ale te opóźnienia w wykupach mogą potencjalnie tymczasowo zdestabilizować monetę stabilną.
Potrzebne audyty stron trzecich
Według raportu zaświadczającego z września 2022 r. sporządzonego przez Grant Thornton — audytorów USDC — tylko 19.4% USDC było utrzymywane jako depozyty gotówkowe. Pozostałe 80.6% było utrzymywane jako „aktywa rezerwowe”, czyli amerykańskie papiery wartościowe o średnim ważonym terminie zapadalności wynoszącym 29.6 dnia.
Dlatego zaufanie do audytorów stablecoinów jest najważniejsze — a zaufania nie ma zbyt wiele. Na przykład wielu członków społeczności kryptograficznej ma zastrzeżenia do Tethera, który od 2017 roku zaangażował sześć różnych firm księgowych. Został również ukarany grzywną w wysokości 41 milionów dolarów przez Commodity Futures Trading Commission za publikowanie fałszywych danych o rezerwach. CFTC powiedziany że zamiast mieć 1 dolara wsparcia na każdy 1 USDT – jak twierdził Tether – Tether w pewnym momencie miał 61.5 miliona dolarów, podczas gdy w obiegu było ponad 442 miliony USDT.
Firma księgowa Tether, Friedman LLP, została oskarżona przez SEC o „seryjne naruszenia federalnych przepisów dotyczących papierów wartościowych”, a także niewłaściwe postępowanie zawodowe i ukarana grzywną w wysokości 1 miliona dolarów.
Castor podkreśla podstępne działania Tethera, kiedy otwierał on konto w Noble Banku rankiem 15 września 2017 r.:
„Bitfinex przelał 382 miliony dolarów na konto Tether ze swojego konta, a następnie Tether pokazał Friedman LLC swoje nowe saldo konta o godzinie 8:00 tego dnia”.
Co najważniejsze, chociaż dostawcy stablecoinów zaangażowali niezależnych audytorów, istnieją znaczne różnice między atestami a pełnymi audytami. Na przykład raport Granta Thortona z września 2022 r. dotyczący finansów USDC nazywany jest „raportem zaświadczającym”, a nie pełnym audytem. We wstępie znajduje się zastrzeżenie, że Circle samodzielnie poświadcza własną sprawozdawczość finansową:
„Kierownictwo Circle Internet Financial, LLC jest odpowiedzialne za to stwierdzenie. Naszym obowiązkiem jest wyrażenie opinii na temat informacji o rezerwach w towarzyszącym Raporcie o rezerwach USDC na podstawie naszego badania.”
Zapisz się!
Najbardziej wciągające lektury w blockchain. Dostawa jednorazowa
tygodniu.
Castor zwraca uwagę, że „zaświadczenie to migawka. Oznacza to, że być może stablecoiny były w pełni zabezpieczone przez minutę. To wszystko, co to znaczy. Kontynuuje:
„W pełnym audycie chcesz szukać niezgłoszonych zobowiązań. Chcesz również sprawdzać rezerwę w czasie – aby upewnić się, że emitent stablecoinów nie zamydli oczu księgowemu, tak jak zrobił to Tether w 2017 roku.”
Podsumowując, kolejna panika bankowa może spowodować spadek kursu USDC, jeśli więcej niż 20% depozytów gotówkowych będzie potrzebnych do zrealizowania wykupów klientów w krótkim czasie, a zaraza może się szybko rozprzestrzenić. Kapitalizacja rynkowa dla stablecoinów jest obecnie zbyt duża, aby rząd USA mógł ją zignorować.
Co się stało z BUSD?
W lutym SEC wydała zawiadomienie Wells (co oznacza, że rozważa podjęcie działań egzekucyjnych) do Paxos, twierdząc, że BUSD jest niezarejestrowanym papierem wartościowym. Paxos może teraz odpowiedzieć swoją sprawą przeciwko pozwaniu. Jednak SEC stwierdziła, że bierze pod uwagę większość aktywów kryptograficznych, w tym monety typu stablecoin.
„Nie wiemy dokładnie, dlaczego SEC bierze na cel BUSD, ponieważ zawiadomienie Wellsa nie jest publiczne, a SEC nie złożyła jeszcze skargi”, mówi Castor Magazine.
„Nie wiemy więc, czy jest coś szczególnego w BUSD, co nie podoba się SEC lub czy planują atakować wszystkie monety typu stablecoin. Z pewnością tego ostatniego boją się wszyscy w krypto.”
Plotka, że SEC wysłała Circle a Wells zawiadomienie o USDC, została szybko zdementowana.
Według Castora, BUSD wyemitowany przez Paxos nie jest „umową inwestycyjną” zgodnie z testem Howeya (który określa, czym jest papier wartościowy zgodnie z prawem USA), ponieważ nie oczekuje zysku. Jednak ustawa o papierach wartościowych z 1933 r. zawiera ponad 30 cech definiujących papier wartościowy.
„Nie możemy również wykluczyć, że SEC może również celować w BUSD, ponieważ nie podobają jej się relacje, jakie Paxos ma z Binance”.
Kontynuuje: „Relacje Paxos z Binance i BUSD z binance-peg nie współgrają dobrze z NYDFS, więc NYDFS poprosił Paxos o zaprzestanie wydawania BUSD i przystąpienie do uporządkowanego wykupu, co oznacza KYC/AML”.
Gwoli wyjaśnienia, istnieją dwie formy BUSD: BUSD wydany przez Paxos, który jest tokenem Ethereum ERC-20, oraz druga wersja o nazwie Binance-Peg BUSD, która jest wydawana przez Binance i działa na wielu innych blockchainach.
„Podczas gdy BUSD emitowany przez Paxos jest zabezpieczony prawdziwymi dolarami na rachunkach bankowych, BUSD Binance-Peg jest stablecoinem stablecoina. Czasami ma odpowiednie wsparcie, a czasami nie” — mówi Castor. To może być przedmiotem zainteresowania SEC.
Paxos wykupi BUSD tylko na łańcuchu bloków Ethereum, a nie opakowanych BUSD. Niektórzy uważają, że cena Bitcoina wzrosła, ponieważ użytkownicy, którzy nie mogą wykupić swoich BUSD, kupują Bitcoiny, aby je wypłacić.
Castor uważa również, że umorzenie BUSD powoduje problemy z bankami, ponieważ z banków wysysa się 16 miliardów dolarów. Paxos przechowuje depozyty w kilku bankach, w tym w dwóch głównych bankach kryptograficznych, Silvergate i Signature. "Silvergate jest już pod ostrzałem, ponieważ otrzymał pomoc w wysokości 4.3 miliarda dolarów od Federalnego Banku Kredytów Mieszkaniowych. Po implozji FTX inni kryptoklienci Silvergate w panice wypłacili swoje pieniądze, a bank stracił 8.1 miliarda dolarów depozytów” – mówi.
„Nie byli niewypłacalni – mieli pożyczki na pokrycie tych depozytów, ale nie mieli płynności w kasie. Dostali więc pożyczkę w wysokości 4.3 miliarda dolarów od Fed”.
Jest to przykład rodzaju zarazy, o którą martwi się rząd USA, i wyjaśnia, dlaczego był zajęty próbami wzniesienia zapór ogniowych między tradycyjnymi bankami a przemysłem kryptograficznym.
Davidson ostrzega jednak, że w przypadku każdej innowacyjnej technologii finansowej należy spodziewać się pewnych problemów.
„Niepowodzenie tutaj w branży kryptograficznej nie powinno być potępiane jako pokazanie, jak okropne jest krypto. Tak działo się zawsze w historii ludzkości. Nie mówię, że monety stablecoin nie odniosą sukcesu, ale nadal powinniśmy spodziewać się wielu prób i błędów” – mówi Davidson.
Skarb USA i ryzyko zarażenia
Stablecoiny stają się również znaczącymi posiadaczami amerykańskich papierów wartościowych, stwarzając ryzyko nie tylko dla rynków kryptograficznych, ale także dla posiadaczy obligacji i rządu USA.
Według Departamentu Skarbu USA, łączna kapitalizacja rynkowa monet typu stablecoin w dolarach amerykańskich w październiku 2022 r. uczyniłaby z nich szesnastego co do wielkości posiadacza amerykańskich papierów wartościowych, za Singapurem i przed Arabią Saudyjską, Koreą, Norwegią, Niemcami i 16 innymi krajami.
Większość zabezpieczeń posiadanych przez te monety typu stablecoin stanowiła skarbowe papiery wartościowe Stanów Zjednoczonych. Runa na stablecoiny może rozlać się na rynki obligacji, ponieważ emitenci tych kryptowalut mogą być zmuszeni do sprzedaży amerykańskich obligacji skarbowych w celu honorowania wykupów, ostrzega Eswar Prasad, profesor ekonomii na Uniwersytecie Cornell:
„A duży wolumen umorzeń nawet na dość płynnym rynku może wywołać zamieszanie na bazowym rynku papierów wartościowych. A biorąc pod uwagę, jak ważny jest rynek skarbowych papierów wartościowych dla szerszego systemu finansowego w USA, […] myślę, że organy regulacyjne są słusznie zaniepokojone”.
Davidson zgadza się. „Depegging może przenieść się na rynki inne niż kryptowaluty. Gdy inwestorzy wyprzedają aktywa kryptograficzne, sprzedają również aktywa inne niż kryptograficzne. Z czasem spodziewamy się wzrostu korelacji, podobnie jak w przypadku wszystkich ryzykownych aktywów”.
Korelacja ma miejsce, mówi Davidson, „ponieważ niektóre grupy osób w coraz większym stopniu posiadają obie klasy aktywów”.
Ta złożona relacja między monetami typu stablecoin a amerykańskimi papierami skarbowymi jako zabezpieczeniem nadchodzi. Podczas gdy SEC może próbować regulować poprzez egzekwowanie, Kongres będzie miał ostatnie słowo.
Wkrótce rozporządzenie
Tuż przed Bożym Narodzeniem 2022 roku ustępujący senator z Pensylwanii Pat Toomey przedstawił Senatowi projekt ustawy zatytułowany „Stablecoin Transparency of Reserves and Uniform Safe Transactions Act of 2022”. Projekt ustawy zawierał plany ujednoliconych wymogów dotyczących ujawniania informacji i zaświadczeń zarejestrowanych firm księgowych dla emitentów stablecoinów. Zaproponowano również system licencjonowania dla emitentów monet stablecoin i ulepszono ochronę konsumentów poprzez nadanie priorytetu konsumentom, gdyby emitent monet stabilnych stał się niewypłacalny.
Ari Redbord, szef działu prawnego i rządowego w TRM Labs – firmie wywiadowczej zajmującej się łańcuchem bloków – mówi magazynowi, że przejrzystość łańcucha bloków jest w rzeczywistości bardzo korzystna dla organów regulacyjnych i organów ścigania i „może ostatecznie pomóc uniknąć nielegalnej działalności, zachować integralność rynku i złagodzić ryzyko systemowe. ”
Redbord był wcześniej starszym doradcą zastępcy sekretarza i podsekretarza ds. terroryzmu i wywiadu finansowego w Ministerstwie Skarbu. Zauważa, że nawet upadek Terry nie wpłynął na szerszą gospodarkę.
„Decydenci tacy jak sekretarz skarbu USA – nawet w odpowiedzi na Terra – jasno dali do zrozumienia, że monety typu stablecoin nie stanowią obecnie znaczącego ryzyka dla szerszego systemu finansowego”.
Podczas gdy Kongres nie mógł osiągnąć porozumienia w sprawie ustawodawstwa w zeszłym roku, Redbord zwraca uwagę, że „stabilne monety są jednym z niewielu obszarów, w których widzimy ogólną zgodę między decydentami a przemysłem”.
„Prawdopodobnie w tym roku zobaczymy postępy w sprawie ustawy o stablecoinach, która wymaga oddzielnych rezerw 1:1, znaczących audytów i innych kontroli ochrony konsumentów” – mówi. W tym bardziej optymistycznym spojrzeniu wytyczne regulacyjne pomogą branży i doprowadzą do szerszego przyjęcia.
Przeczytaj także
Źródło: https://cointelegraph.com/magazine/unstable-coins-de-pegging-bank-runs-other-risks-2023/