Ekonomiści z St. Louis pytają, czy skończyło się Wielkie Umiarkowanie

Na szczęście CPI w USA spada, osiągając najwyższy poziom ponad 9% r/r dopiero w czerwcu.

Bazowy wskaźnik CPI prawie dotknął we wrześniu 7%, co wciąż wprawia w zakłopotanie.

Szukasz szybkich wiadomości, porad i analiz rynkowych?

Zapisz się do newslettera Invezz już dziś.

Główny CPI za grudzień wyniósł 6.5% r/r, zgodnie z oczekiwaniami większości analityków rynkowych. 

Był to pierwszy wydruk poniżej 7% od listopada 2021 r. i spadł z 7.1% w zeszłym miesiącu.

Bazowy CPI (nieżywnościowy,energia) wszedł na terytorium poniżej 6% po raz pierwszy od czerwca 2022 r. i wyniósł 5.7% r/r.

Miesiąc do miesiąca wskaźnik CPI faktycznie spadł do -0.1%, podczas gdy odczyt bazowy wzrósł do 0.3% z 0.2% w poprzedniej publikacji.

Po przełamaniu psychologicznego poziomu 7% rynek był niemal jednomyślny w przekonaniu, że Fed złagodzi skalę podwyżek stóp procentowych do tradycyjnych 25 pb jeszcze w tym miesiącu.  

Pięć minut przed publikacją CPI, FedWatch firmy CME pokazało, że szanse na podwyżkę o 25 pb na kolejnym posiedzeniu wynoszą 77.3%.

Wkrótce po publikacji odsetek ten wzrósł do 97.2%, chociaż obecnie nieco spadł do około 91%.

Czy Wielka Moderacja się skończyła?

Michael McCracken i Trần Khánh Ngân z Banku Rezerw Federalnych w St. Louis napisali interesujące papier o przyszłości inflacji.

Wcześniejszy kawałek dalej Invezz zauważyć, że w ostatnich gospodarczy historii, w USA odnotowano dwa przypadki wzrostu CPI powyżej poziomu 8%.

W obu przypadkach inflacja odrzucony ustąpić w pośpiechu,

W latach siedemdziesiątych i osiemdziesiątych inflacja cen konsumpcyjnych w USA dwukrotnie przekroczyła 8%. Po pierwsze, od 1973 do 1975 roku utrzymywał się powyżej 8% przez 23 kolejne miesiące. W drugim przypadku, między 1978 a 1982 rokiem, trwało to gigantyczne 41 kolejnych miesięcy.

Z drugiej strony, chociaż zarówno główny, jak i bazowy wskaźnik CPI osiągnął w 2022 r. najwyższe wartości od czterech dekad, tak okrutna inflacja została „opanowana” w znacznie szybszym tempie niż we wcześniejszych przypadkach.

W dużej mierze na fali gigantycznych podwyżek stóp przez Fed (artykuł o którym można przeczytać tutaj) zaprojektował gwałtowny spadek iz pewnością odniósł pewien sukces w krótkim okresie.

Ale najważniejsze pytanie brzmi: jeśli zawrotny poziom inflacji może utrzymywać się na tak wysokim poziomie przez tak długi czas, co stanie się tym razem?

Czy CPI będzie nadal dość szybko spadać do długoterminowej średniej, czy też czekają nas bardzo ciemne dni niezmiennie wysokiej inflacji?

Dwie rzeczywistości

Najnowszą historię gospodarczą Stanów Zjednoczonych można z grubsza podzielić na dwie połowy.

Pierwszy to okres po Bretton Woods (i zakończeniu drugiej wojny światowej) od 1945 do 1983 roku. W tym okresie inflacja była na ogół wysoka i niestabilna.

Mniej więcej po roku 1983 inflacja była znacznie bardziej stłumiona i ograniczona.  

Ten okres jest znany jako „Wielkie Umiarkowanie”.

Oczywiście po GFC ta różnica była jeszcze większa.

Istnieje kilka powodów, dla których ta zmiana mogła nastąpić w latach 1980.

Głównym czynnikiem była prawdopodobnie globalizacja siły roboczej.

Pula siły roboczej dostępna dla amerykańskich przedsiębiorstw nagle wzrosła wielokrotnie, a wysoko wykwalifikowani pracownicy z innych krajów pojawili się na rynku amerykańskim, często z dyskontem.

To obniżyło płace amerykańskich pracowników, co z kolei zapoczątkowało nową erę makroekonomiczną, w której inflacja stała się znacznie łatwiejsza do kontrolowania.

W krajach rozwiniętych, takich jak Stany Zjednoczone, wynagrodzenia pracownicze odgrywają dużą rolę w określaniu tendencji inflacyjnych.

Rezerwa Federalna zauważa że w tym okresie

… (przesunięcie), które nastąpiło z produkcji do usług, miałoby tendencję do zmniejszania zmienności… postęp w technologii informacyjnej i komunikacji mógł pozwolić firmom na wydajniejszą produkcję i skuteczniejsze monitorowanie procesów produkcyjnych… Deregulacja wielu branż mogła przyczynić się do zwiększenia elastyczności gospodarki, a tym samym umożliwić jej płynniejsze dostosowywanie się do różnego rodzaju wstrząsów, co prowadzi do jej większej stabilności.

Matematyka

Autorzy przeanalizowali dane z Bureau of Labor Statistics (BLS) i Bureau of Economic Analysis (BEA), aby zrozumieć, jak zmieniła się dynamika inflacji od początku Wielkiego Umiarkowania do jego trwania.

W tym celu obliczyli autokorelację między szeregami czasowymi czterech miar inflacji – CPI, bazowego CPI, PCE i bazowego PCE.

Mówiąc najprościej, przetestowali, czy istnieje związek między jednym z danych wejściowych (powiedzmy CPI) a jego opóźnioną wersją, tj. jak długo.

Pierwszy wykres przedstawia zależność między czterema zmiennymi z lat 1960-1983 i ich odpowiednimi wartościami opóźnionymi w okresie 2 lat.

Wszystkie cztery miary są dość ciasno upakowane i sugerują, że na każdą z nich wpływają opóźnienia o mniej więcej porównywalne wielkości w czasie.

Na początku (czyli po miesiącu lub dwóch) każdy z nich wykazuje dużą zależność od wcześniej zarejestrowanych wartości inflacji.

Po okresie 24 miesięcy korelacja z ich odpowiednimi opóźnieniami jest nadal dość silna, co sugeruje, że impet każdego wskaźnika nadal się utrzymuje i jest pod dużym wpływem historii ich serii.

W takim środowisku, jeśli inflacja jest wysoka, utrzyma się na tym poziomie przez długi czas.

Seria po 1983 roku przedstawia diametralnie inny obraz.

Chociaż podstawowe miary nadal wykazują silny efekt opóźnień nawet po 24 miesiącach, główne miary (niepodstawowe) pokazują gwałtowny spadek ich współczynników autokorelacji, co sugeruje, że wpływ historii ich odpowiednich serii uległ znacznemu osłabieniu.

W konsekwencji inflacja, zwłaszcza inflacja, utrzymywała się w okresie po 1983 r. znacznie rzadziej niż wcześniej.

Autorzy zauważają,

Chociaż jest to mniej oczywiste, dotyczy to również podstawowych miar: na tym samym horyzoncie, współczynniki autokorelacji dla podstawowych wskaźników CPI i PCE są na ogół nieco wyższe w okresie poprzedzającym Wielką Moderację niż w okresie Wielkiej Moderacji.

Biorąc pod uwagę chaotyczną ścieżkę inflacji w ciągu ostatniego roku, autorzy argumentują, że istnieje możliwość, że możemy odchodzić od Wielkiego Umiarkowania i przechodzić do środowiska sprzed lat 1980., tj. w kierunku bardziej trwałej inflacji.

Jeśli tak, byłaby to bardzo zła wiadomość dla portfeli gospodarstw domowych i szerszego bezpieczeństwa finansowego.

Co jest następne?

Jedną z największych różnic między latami 1980. a dniem dzisiejszym jest gwałtowny wzrost protekcjonizmu.

Kraje coraz częściej zwracają się do wewnątrz lub kultywują zwarte sieci regionalne, aby spełnić wymagania dotyczące łańcucha dostaw i zbudować siatkę bezpieczeństwa.

Gwałtowny spadek globalnie dostępnej puli siły roboczej z pewnością wywoła inflację, zwłaszcza w krajach takich jak Stany Zjednoczone.

Wiele z tych obaw wynika również z wrażliwości wynikającej z globalnego nadmiernego polegania na dolar oraz wysoką cenę, jaką azjatyckie tygrysy musiały zapłacić podczas kryzysu 1997 roku. 

W najbliższym czasie ryzyko zwrotu pozostaje, a względy geopolityczne nadal dominują nad nami.

Ponieważ wiarygodność Fed jest najważniejsza, każda słabość w ich narracji ponownie zwiększy presję inflacyjną.