Opinia: Kurs akcji Pelotona jest oderwany od rzeczywistości i spadnie poniżej 15 USD przed osiągnięciem dna

Peloton
PTO,
+ 11.73%
wynosiła 37 USD za akcję, kiedy pisaliśmy ten raport na początku tego miesiąca. Nasza teza pozostaje niezmieniona. Widzieliśmy spadek akcji z przyczyn na długo przed niedawnym osłabieniem.

Wyzwania Peletonu

Największym wyzwaniem dla każdego byka Peloton jest rosnąca konkurencja ze strony operatorów zasiedziałych i start-upów w branży sprzętu do ćwiczeń domowych, a także ciągły brak rentowności Pelotonu.

Na przykład Apple
AAPL,
-1.28%
rozszerzyła swoją usługę subskrypcji fitness, która już integruje się z istniejącym pakietem produktów. Amazonka
AMZN,
-5.95%
niedawno ogłosił Halo Fitness, usługę do domowych treningów wideo, która integruje się z trackerami fitness Halo firmy Amazon.

Tonal, który zalicza Amazon do wczesnych inwestorów, oferuje montowane na ścianie urządzenie do treningu siłowego i Lululemon
LULU,
-2.95%
oferuje lustro. Marki takie jak ProForm i NordicTrack od lat oferują rowery, bieżnie i inne urządzenia i zwiększają swoje wysiłki w zakresie ofert zajęć abonamentowych.

W odpowiedzi Peloton ogłosił swój najnowszy produkt, „Guide”, kamerę, która łączy się z telewizorem, śledząc ruchy użytkownika, aby pomóc w treningu siłowym. Analityk Truist, Youssef Squali, nazwał ofertę „rozczarowującą” w porównaniu z konkurencją.

Zmagania Pelotonu pojawiają się również, gdy tradycyjni konkurenci siłowni odnotowują ponowne zapotrzebowanie.

Ponadto, z jego giełdowych rówieśników, do których należą Apple, Nautilus
NLS,
-1.78%,
Lululemon, Amazon i Planet Fitness
zł,
+ 0.95%
(PLNT), Peloton jako jedyny ma ujemną marżę zysku operacyjnego netto po opodatkowaniu (NOPAT). Zainwestowane obroty kapitałowe firmy są wyższe niż w przypadku większości jej konkurentów, ale nie wystarczają, aby uzyskać dodatni zwrot z zainwestowanego kapitału (ROIC). Z ROIC na poziomie -21% w ciągu ostatnich 12 miesięcy, Peloton jest również jedyną wymienioną powyżej firmą, która generuje ujemny ROIC.

Rentowność Peletonu a konkurencja: TTM

O nas	Ticker	Marża NOPAT	Zainwestowany kapitał obraca się	ROIC
Apple	AAPL	26%	8.9	227%
Łodzik	NLS	14%	2.5	35%
Lululemon Athletica	LULU	16%	2.1	34%
Amazon.com	AMZN	6%	2.6	17%
Planet Fitness	zł	21%	0.6	13%
Peloton Interaktywny	PTON	-8%	2.7	-21%

Źródła: New Constructs, LLC i dokumenty firmowe.

Peloton jest wyceniony na potrojenie sprzedaży pomimo słabnącego popytu

Korzystamy z naszego modelu odwróconych zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF), aby określić ilościowo oczekiwania dotyczące przyszłego wzrostu zysków wpisane w cenę akcji. Pomimo ogromnego spadku do 37 USD za akcję na początku tego miesiąca (a ostatnio do 25 USD w raporcie, że tymczasowo zawiesza produkcję rowerów treningowych i bieżni oraz zatrudnił McKinsey & Co. do pomocy w obniżeniu kosztów, raportowi, którego firma zaprzeczyła ), Peloton jest wyceniony tak, jakby stał się bardziej opłacalny niż kiedykolwiek w swojej historii.

Czytać: Akcje Pelotonu odbijają się po tym, jak dyrektor generalny kwestionuje doniesienia o masowych zwolnieniach i wstrzymaniach produkcji

Nie widzimy powodu, aby oczekiwać poprawy rentowności, a oczekiwania wynikające z obecnej wyceny Pelotonu postrzegamy jako wciąż nierealistycznie optymistyczne co do perspektyw spółki na przyszłość.

Dla tych, którzy uważają, że akcje osiągnęły dno i mogą się odbić, spójrzmy, co firma musi zrobić, aby uzasadnić cenę 37 USD za akcję:

• poprawić swoją marżę NOPAT do 5% (trzykrotnie najlepszą w historii marżę Pelotonu, w porównaniu do -8% TTM), oraz

• wzrost przychodów na poziomie 17% CAGR do roku fiskalnego 2028 (ponad dwukrotny przewidywany wzrost branży sprzętu do ćwiczeń w domu w ciągu najbliższych siedmiu lat).

W tym scenariuszu Peloton wygenerowałby 12.4 miliarda dolarów przychodów w roku fiskalnym 2028, co stanowi ponad trzykrotność przychodów z TTM i siedmiokrotność przychodów sprzed pandemii w roku fiskalnym 2020. Przychody Pelotonu wynoszące 12.4 miliarda dolarów oznaczałyby 18% udział w jego całkowitym rynku adresowalnym (TAM) w roku kalendarzowym 2027, który uważamy za połączone rynki sprzętu fitness online/wirtualnego i domowego. Dla porównania, udział Pelotonu w jego TAM w kalendarzu 2020 wyniósł zaledwie 12%.

Spośród konkurentów posiadających publicznie dostępne dane dotyczące sprzedaży, iFit Health, właściciel NordicTrack i ProForm, Beachbody
CIAŁO,
-6.29%,
a Nautilus posiadał odpowiednio 9%, 6% i 4% TAM w 2020 roku.

Uważamy, że założenie, że Peloton znacznie zwiększy swój udział w rynku, biorąc pod uwagę obecną sytuację konkurencyjną, jest zbyt optymistyczne, a jednocześnie osiągnie marże trzykrotnie wyższe niż najwyższa marża w historii firmy. Niedawne obniżki cen jej produktów wskazują, że wysokie ceny są nie do utrzymania i mogą jeszcze bardziej wpłynąć na marże w nadchodzących latach. W bardziej realistycznym scenariuszu, opisanym poniżej, akcje obarczone są dużym ryzykiem spadku.

Peloton ma 14% + minus, jeśli konsensus jest słuszny

Nawet jeśli założymy Peloton

• Marża NOPAT poprawia się do 4.2% (ponad dwukrotnie najwyższa marża w historii i równa średniej marży NOPAT Nautilusa z 10 lat przed COVID-19),

• przychody rosną zgodnie z konsensusem w latach fiskalnych 2022, 2023 i 2024 oraz

• przychody rosną o 14% rocznie w latach fiskalnych 2025-2028 (prawie dwa razy więcej niż CAGR branży sprzętu do ćwiczeń domowych do kalendarzowego 2027 r. i równe prognozom wzrostu na rok fiskalny 2022), a następnie

akcje są dziś warte 22 USD za akcję – spadek o 14% w porównaniu z ceną akcji wynoszącą 25 USD. Ten scenariusz nadal zakłada, że ​​przychody Peloton wzrosną do 11.1 miliarda dolarów w roku fiskalnym 2028, co stanowi 16% udziału w całym rynku docelowym.

Peloton ma 42% minus, jeśli udział w rynku nie wzrośnie

Jeśli założymy Peloton

• Marża NOPAT poprawia się do 4.2% i

• przychody rosną więc o 11% rocznie do roku fiskalnego 2028

akcje są dziś warte zaledwie 14 USD – 42% spadek w stosunku do ceny akcji wynoszącej 25 USD. W tym scenariuszu Peloton wygenerowałby 8.5 miliarda dolarów przychodów w roku fiskalnym 2028, co stanowiłoby 12% przewidywanego TAM, co odpowiada jego udziałowi w TAM w kalendarzu 2020.

Jeśli Pelotonowi nie uda się osiągnąć zakładanego w tym scenariuszu wzrostu przychodów lub poprawy marży, ryzyko spadku kursu akcji byłoby jeszcze większe.

Następny wykres porównuje historyczny NOPAT Pelotonu z NOPAT implikowanym przez każdy z powyższych scenariuszy DCF.

Powyższe scenariusze zakładają zmianę zainwestowanego kapitału Pelotonu na poziomie 10% przychodów w każdym roku naszego modelu DCF. Dla porównania, roczna zmiana zainwestowanego kapitału Pelotonu wynosiła średnio 24% przychodów od roku fiskalnego 2019 do roku fiskalnego 2021 i była równa 52% przychodów w stosunku do TTM.

Każdy z powyższych scenariuszy uwzględnia również niedawną ofertę akcji i późniejszą otrzymaną gotówkę. Konserwatywnie traktujemy tę gotówkę jako nadwyżkę gotówki w bilansie, aby stworzyć najlepsze scenariusze. Jeśli jednak spalanie gotówki Pelotonu utrzyma się na obecnym poziomie, firma prawdopodobnie będzie potrzebować tego kapitału znacznie wcześniej, a ryzyko spadku kursu akcji jest jeszcze większe.

Teraz przeczytaj: Peleton podbija ceny. To nie zmienia poglądu tego analityka na akcje.

Oraz: Akcje Pelotonu „nadmiernie skorygowały” i inwestorzy powinni kupować, mówi analityk

Ten artykuł jest adaptacją artykułu opublikowanego 18 stycznia 2022 r.

David Trainer jest dyrektorem generalnym New Constructs, niezależnej firmy zajmującej się badaniem rynku kapitałowego, która wykorzystuje uczenie maszynowe i przetwarzanie języka naturalnego do analizowania dokumentacji korporacyjnej i modelowania zysków ekonomicznych. Kyle Guske II i Matt Shuler są analitykami inwestycyjnymi w New Constructs. Nie otrzymują wynagrodzenia za pisanie o jakimś konkretnym magazynie, stylu lub temacie. New Constructs nie pełni żadnych funkcji związanych z bankowością inwestycyjną i nie prowadzi działalności handlowej. Śledź ich na Twitterze@NoweKonstrukcje.