Niewłaściwie wycenione obligacje komunalne kosztują udziałowców funduszy inwestycyjnych i podatników miliardy dolarów

Na rynku, na którym co najmniej 99% z bilionów dolarów papierów wartościowych o stałym dochodzie nie zawiera transakcji umożliwiających ustalenie ceny, a danych finansowych służących do oceny ryzyka kredytowego nie można łatwo pobrać do arkusza kalkulacyjnego w celu analizy i porównania, jak może istnieć „uczciwy rynek” wartość” w cenach?

To pytanie od dziesięcioleci dręczy inwestorów, emitentów i organy regulacyjne na rynku obligacji komunalnych o wartości 3.9 biliona dolarów. Brakowi danych handlowych na rynku towarzyszy jedynie brak cyfrowych danych finansowych. Ta „podwójna pustka danych” potęguje problem, powodując niewłaściwą wycenę i niedoszacowanie obligacji komunalnych, co kosztuje zarówno akcjonariuszy funduszy inwestycyjnych, jak i podatników miliardy dolarów.

Na podstawie znaku rynkowego, przygotuj się, działaj

Pod koniec każdego dnia roboczego miliardy dolarów obligacji komunalnych są wyceniane według ceny rynkowej, czyli według ceny zamknięcia obligacji tego dnia. Jeśli posiadasz udziały w funduszu inwestycyjnym obligacji komunalnych, ceny tych obligacji określają wartość aktywów netto tego funduszu, a co za tym idzie wartość Twoich udziałów.

Określenie ceny obligacji nie jest takie skomplikowane; wszystko opiera się na równaniu, którego uczy się każdy student pierwszego roku studiów MBA. Struktura każdej obligacji – kupon, termin zapadalności, cechy wykupu – może nieco zmienić zmienne, ale podstawy pozostają takie same.

Podczas gdy matematyka obligacji nie różni się od rynku obligacji komunalnych, rynek ten ma coś, co uprzejmie nazywa się „problemem strukturalnym”, który wpływa na dokładną wycenę.

Jaki jest problem strukturalny? Z 3.9 bln USD niespłaconego zadłużenia ponad 50,000 1 władz miejskich i publicznych z ponad XNUMX milionem oddzielnie zidentyfikowanych serii obligacji, istnieje wiele obligacji do handlu. Co więcej, Factbook 2021 Miejskiej Rady ds. Regulacji Papierów Wartościowych zauważa, że ​​średnia dzienna liczba transakcji obligacjami o stałym oprocentowaniu wyniosła 28,985 2021 w 6,200.9 r., o łącznej wartości nominalnej ponad 2022 2,350.8 mln USD. W oparciu o dane za rok XNUMX z tych samych wskaźników, miało miejsce około XNUMX mln USD transakcji nominalnych. Żaden niedostatek transakcji do ustalania cen, prawda?

Źle.

W rzeczywistości bardzo niewiele z tych miliardów dolarów wyemitowanych obligacji faktycznie znajduje się w obrocie. Większość z nich siedzi „w skarbcu”, jak mówi rynek, spokojnie płacąc odsetki do końca ich terminu zapadalności.

W rzeczywistości, nawet jeśli weźmiesz pod uwagę wszystkie te transakcje o wartości nominalnej 6,200.9 2021 miliardów dolarów w 0.16 r., stanowią one tylko 1% wszystkich pozostających w obrocie obligacji. Odkrywanie cen przez „transakcje na żywo” jest bardzo ograniczone. I jest coraz gorzej. To nie są unikalne transakcje na obligacjach; jeśli pojedynczy pakiet obligacji o wartości 3 miliona dolarów zostanie sprzedany trzy razy, liczy się za XNUMX miliony dolarów w transakcjach nominalnych.

Co więcej, transakcje napędzające ceny to prawie wyłącznie „instytucjonalne” rozmiary bloków – transakcje o wartości 1 miliona dolarów lub większej. W 2021 r. średnia dzienna wartość nominalna transakcji pakietowych o stałym oprocentowaniu wynosząca 1 milion USD lub więcej wyniosła 3,958.3 mln USD. Nawet przy problemie księgowania wielu transakcji jest to zaledwie 0.10% całkowitego niespłaconego zadłużenia na rynku.

Na tym polega problem strukturalny: co najmniej 99% niespłaconego zadłużenia rynkowego o wartości 3.9 biliona dolarów nie ma transakcji, które mogłyby oferować wskazówki cenowe.

Niesprawiedliwa wycena

Dlatego metodologia wyceny oparta na transakcjach jest wysoce problematyczna. Niezależne serwisy cenowe, takie jak Bloomberg i IDC, niestrudzenie pracują nad rozwojem i udoskonalaniem złożonej sieci metodologii ilościowych, aby temu zaradzić. Jednak brak informacji o cenach z transakcji na żywo dla zdecydowanej większości pozostających w obrocie obligacji po prostu nie może zostać naprawiony.

Odpowiednio, tak zwana „godziwa wycena rynkowa” miliardów dolarów obligacji, wyceny określające wartość aktywów netto dziesiątek, jeśli nie setek funduszy inwestycyjnych, wyceny określające ceny akcji posiadanych przez miliony inwestorów, są ustalane przez wyrafinowane statystycznie szacunki. Nic dziwnego, że obserwatorzy zarówno z rynku obligacji komunalnych, jak i spoza niego określają jego wycenę jako nieprzejrzystą.

Wysiłki Syzyfów

Całe to skupienie się na ekstrapolacjach ze skąpych danych handlowych jest źle skierowaną energią. Istnieje wiele aplikacji i systemów komputerowych z możliwością obliczania w milisekundach zmian cen na podstawie ruchów stóp procentowych. Ceny oparte na transakcjach mogą być nieprzejrzyste, ale ta część wyceny obligacji jest jasna jak szkło.

Dla organów regulacyjnych, inwestorów, emitentów i podatników prawdziwym problemem jest godziwa wycena składnika ryzyka kredytowego w wycenie obligacji komunalnych. Tutaj nie ma gotowej formuły, ale w przeciwieństwie do transakcji, istnieje duża ilość regularnie raportowanych danych finansowych od dużych i małych emitentów w całym kraju. Zastosowanie tych danych do oceny i kwantyfikacji ryzyka kredytowego przekłada się na dokładniejsze ustalanie cen i lepszą płynność.

Potrójna siła i stabilność

Siła kredytowa polega na tym, że rynek obligacji komunalnych wyróżnia się spośród wszystkich innych. W porównaniu z korporacyjnymi lub strukturalnymi rynkami instrumentów o stałym dochodzie, wysoka zdolność kredytowa pożyczkobiorców na rynku oferuje inwestorom jedne z najbardziej stabilnych i najbezpieczniejszych dostępnych inwestycji w instrumenty o stałym dochodzie, zarówno w kraju, jak i na świecie.

Oto dowód. Zwróć się do Finanse publiczne USA Niewykonanie zobowiązań i odzyskanie obligacji komunalnych w USA, 1970-2020 raport Moody's Investor Service publikuje corocznie. Czcigodne źródło tego badania podłużnego prześledziło dane dotyczące niewypłacalności 13,706 XNUMX obligacji o ratingu inwestycyjnym, określając pięcioletni skumulowany wskaźnik niewypłacalności (CDR) dla gmin o ratingu inwestycyjnym wyniósł 0.04%. Posiadanie niewypłacalności obligacji o ratingu inwestycyjnym jest prawie takie samo jak twoje szanse na uderzenie pioruna. Nawet 10-letni skumulowany wskaźnik niewypłacalności teoretycznie „bardziej ryzykownych” obligacji o ratingu inwestycyjnym wspieranych przez konkurencyjne przedsiębiorstwa wynosił skromne 0.23%.

Biorąc pod uwagę to prawie niewykrywalne ryzyko kredytowe, należy zadać pytanie: czy spready ryzyka w wycenie obligacji komunalnych są dokładne? Innymi słowy, w oparciu o liczby, różnica punktów bazowych określająca ilościowo rozpiętość ryzyka między krzywą odniesienia AAA a rentownością obligacji powinna być nieistotna dla prawie 99% każdej obligacji komunalnej o ratingu inwestycyjnym.

Zastanów się nad tym, a stanie się to aż nadto jasne: zdecydowana większość obligacji o ratingu inwestycyjnym, obecnie wycenianych ze spreadem ryzyka większym niż ich CDR o ratingu inwestycyjnym lub wskaźnik niewypłacalności sektora, jest wyceniana niewłaściwie i niedowartościowana.

Stracone miliardy

Nawet jeśli zaoszczędziłoby to tylko jeden punkt bazowy w spreadzie ryzyka tylko w przypadku 95% obligacji o ratingu inwestycyjnym, zyski dla inwestorów i oszczędności dla emitentów przekraczają 3 miliardy dolarów. Oszczędności o dwa punkty bazowe zwiększają tę kwotę do 7 miliardów dolarów. Stamtąd możesz zrobić matematykę.

To prawda, że ​​​​mogą wydawać się to ogólne wnioski oparte na danych. Aby to udowodnić, najlepiej byłoby mieć dobrze skategoryzowaną bazę danych zawierającą wszystkie informacje finansowe ujawnione przez większość z ponad 50,000 XNUMX pożyczkobiorców obligacji komunalnych. Przy tak solidnej bazie danych wskaźniki finansowe można przeszukiwać, sortować, analizować i porównywać równie łatwo, jak szuka się najlepszej oferty na AmazonAMZN
.

Dysponując twardymi, opartymi na dowodach danymi, wartości spreadu ryzyka mogą być ustalane zarówno przez rynek, jak i usługi cenowe z większą przejrzystością i obiektywizmem. Wraz z tymi lepszymi danymi pojawia się lepsza płynność. Smarem efektywnego rynku jest informacja.

Uwięziona wartość godziwa

Brzmi nieźle, prawda? Co więcej, wszystkie te dane finansowe istnieją. Z wyjątkiem jednej ogromnej przeszkody. Jest uwięziony w starej technologii, PDF. PDF to nie dane. To są piksele. To nie są dane strukturalne. Nie można go pobrać do arkusza kalkulacyjnego. Aby uzyskać dostęp do tych danych finansowych, niezależnie od tego, czy znajdują się one w kompleksowym rocznym sprawozdaniu finansowym gminy, czy w bilansie i rachunku zysków i strat organu, należy wprowadzić je wszystkie ręcznie.

We wszystkich tych uwięzionych danych osadzone są miliardy dolarów uwięzionej godziwej wartości rynkowej.

Sprawozdawczość finansowa: cyfrowa i do odczytu maszynowego

Połączenia Ustawa o przejrzystości danych finansowych (S. 4295 – „FDTA”), toczący się przed Senatem, oferuje łatwo dostępne rozwiązanie, aby uwolnić te informacje, czyniąc je powszechnie dostępnymi i użytecznymi. W ten sposób FDTA rozszerza przyjęcie czytelna maszynowo, cyfrowa sprawozdawczość finansowa. Ustawodawstwo to, w całości oparte na istniejących informacjach, które są już wymagane, gromadzone i udostępniane każdemu za darmo, może potencjalnie zmienić rynek obligacji komunalnych o wartości 3.9 biliona dolarów. Wprowadza dostęp i przejrzystość rządowej sprawozdawczości finansowej, która, choć jest standardem dla spółek publicznych w Stanach Zjednoczonych i na całym świecie, jest bezprecedensowa w sektorze publicznym.

To wszystko sprawia, że ​​współsponsorzy legislacji, Senatorowie USA Mark R. Warner (D-VA) i Mike Crapo (R-ID) przedstawił projekt ustawy. FTDA zapewnia „większą przejrzystość i użyteczność dla inwestorów i konsumentów, wraz z uproszczonym przesyłaniem danych i zgodnością dla naszych instytucji regulowanych” – zaproponował senator Warner. Senator Crapo zauważył, że projekt ustawy byłby ważnym krokiem naprzód w „uczynieniu danych finansowych wykorzystywanych przez federalne organy regulacyjne bardziej dostępnymi i dostępnymi dla amerykańskiej opinii publicznej”, a także „poprawieniu przejrzystości i odpowiedzialności rządu”.

Wszystko to sprowadza się do tego, że informacje finansowe dostępne z miast i miasteczek oraz władz — aktywa, długi, dochody z podatków i opłat, przepływy pieniężne itd. — można łatwo pobrać lub przesłać do arkusza kalkulacyjnego i traktować tak jak każdą inną grupę liczb.

Ale tak naprawdę oznacza to miliardy dolarów zrealizowanej godziwej wartości rynkowej dla inwestorów i miliardy dolarów oszczędności odsetkowych dla pożyczkobiorców miejskich.

A kto nie chce więcej pieniędzy?