Rosja jest najprawdopodobniej niedługo niewypłacalna. Co to oznacza dla rynków.

Rozmiar czcionki

O autorze: Dawid Beers jest starszym pracownikiem w Center for Financial Stability, think tank z siedzibą w Nowym Jorku. W latach 2005-2011 kierował zespołem ds. ratingów państwowych S&P Global, a później pracował jako specjalny doradca w Bank of Canada i Bank of England. Jego opinie zawarte w tym eseju niekoniecznie odzwierciedlają opinie jego obecnych i byłych pracodawców.

Od rozpoczęcia rosyjskiej inwazji na Ukrainę w lutym 2022 r. zarówno na rynkach finansowych, jak i w mediach toczy się intensywna debata — i niemałe zamieszanie — na temat możliwego domyślnie przez Rosję na swoim długu państwowym. Rodzi to ważne pytania dotyczące aktualnego stanu zobowiązań Federacji Rosyjskiej, mechaniki niewywiązania się ze zobowiązań oraz ewentualnych konsekwencji. Skoncentruję się na rosyjskich obligacjach denominowanych w obcej walucie, ale pamiętaj, że rząd federalny ma również inne formy długu państwowego.

W zeszłym miesiącu Międzynarodowy Fundusz Walutowy prognozuje „dług publiczny” Rosji – najszerszą miarę długu publicznego, która łączy w sobie zobowiązania władz federalnych, regionalnych i lokalnych – na około 306.8 mld USD w 2022 r. To niewiele się zmieniło od szacunków 302 mld USD w 2021 r. Warto podkreślić, że dług publiczny Rosji jest niski i wynosi ok. 17% PKB w porównaniu z długiem publicznym państw najbardziej rozwiniętych gospodarek i krajów rynków wschodzących.

Mniej niż jedna trzecia rosyjskiego długu państwowego jest denominowana w walutach obcych, a reszta w rosyjskich rublach. Obligacje w dolarach amerykańskich i euro, o wartości nominalnej około 40 miliardów dolarów, są największym składnikiem i przyciągają największą uwagę rynku. Według Bloomberga i Morgan Stanley w tym roku przypada około 4.7 miliarda dolarów odsetek i kapitału od tych obligacji.

Ale Rosja nie spłaciła jeszcze swojego długu. O $ 731 mln planowej obsługi długu przypadał na marzec, w czasie gdy globalne sankcje nałożone na Rosję zamroziły znaczną część jej rezerw walutowych przechowywanych poza granicami kraju. To z kolei zwiększyło niepewność rynku co do możliwości płatniczych Rosji. Początkowo groziła Rosja spłacać dług w rublach, w tym na obligacje, które nie dopuszczały tej opcji. Jednak mimo sankcji Rosja była dotychczas w stanie spłacać zadłużenie w walutach obcych z tytułu swoich obligacji w umownych okresach karencji.

Dlaczego zachodnie sankcje nie powstrzymały Rosji przed spłatą tych długów? Odpowiedź na to pytanie nie jest do końca jasna. Władze USA i Europy z pewnością są w stanie powstrzymać zachodnie banki od przekazywania pieniędzy na spłatę zagranicznych posiadaczy obligacji. Wydaje się jednak, że doszli do wniosku, że przynajmniej na razie zezwalanie na takie płatności spowoduje dalszą erozję płynnych rezerw walutowych Rosji.

To nie byłby pierwszy przypadek niewypłacalności Rosji. Ostatnio domyślnie In 1998, kilka lat po rozpadzie Związku Radzieckiego. Ta niewypłacalność wpłynęła na około 78 miliardów dolarów zobowiązań wobec oficjalnych i prywatnych wierzycieli, w tym prawie 30 miliardów dolarów obligacji w walutach obcych i 36 miliardów dolarów zadłużenia w rublach. Uregulowanie większości tych zobowiązań zajęło prawie dekadę. Niewypłacalność Rosji została częściowo wywołana finansowym zarażeniem azjatyckim kryzysem finansowym, który rozpoczął się w 1997 r. (ale który, jak na ironię, miał niewielki trwały wpływ na rodzących się tam inwestorów w obligacje z rynków wschodzących).

Wojna z Ukrainą w tym roku dramatycznie wpłynęła na ratingi kredytowe Rosji. Ratingi państw wystawiane przez agencje ratingowe oceniają gotowość i zdolność rządów do terminowej i pełnej spłaty swoich zobowiązań. Federacja Rosyjska otrzymała pierwsze ratingi od Moody's, S&P Global i Fitch, liderów rynku, pod koniec lat 1990. Do niedawna wszyscy trzej oceniali Rosję w kategorii inwestycyjnej BBB. Oceny zostały następnie mocno obniżone po inwazji Rosji na Ukrainę, a agencje wycofały je w marcu i kwietniu tego roku – być może z powodu zachodnich sankcji. Zanim to zrobisz, — powiedział S&P że próba spłaty przez Rosję długu należnego z tytułu jednego z jej zobowiązań w dolarach amerykańskich w rublach stanowiła niewykonanie zobowiązania. Ale, jak już wspomniano, wezwanie to było przedwczesne.

Czy Rosja będzie nadal obsługiwać zadłużenie zagraniczne? Prawdopodobnie nie na dłużej. Wojna okazuje się dłuższa, niż początkowo spodziewał się rosyjski reżim. Jednocześnie skala zarówno zachodniej pomocy gospodarczej i wojskowej udzielonej Ukrainie, jak i sankcji nałożonych w odpowiedzi na Rosję była większa niż oczekiwano. W miarę przedłużania się konfliktu prawdopodobnie osłabną zachęty dla Rosji do dalszej obsługi zadłużenia zagranicznego. Nie zdziwiłbym się, gdyby przed końcem roku reżim Putina nie wywiązał się z większości swoich zobowiązań zagranicznych i wykorzystał to jako kartę przetargową w jakimkolwiek przyszłym rozwiązaniu konfliktu na Ukrainie. Rozwiązanie tej niewypłacalności z kolei prawdopodobnie potrwa co najmniej tak samo długo, jak w przypadku niewypłacalności z 1998 r. Biorąc jednak pod uwagę zmniejszające się wpływy gospodarcze i finansowe Rosji, jej wpływ na globalną stabilność finansową powinien być do opanowania.

Komentarze gości, takie jak ten, są pisane przez autorów spoza redakcji Barron's i MarketWatch. Odzwierciedlają perspektywę i opinie autorów. Prześlij propozycje komentarzy i inne opinie do [email chroniony].