Rosja nie spłaca zadłużenia: jakie są długoterminowe skutki?

Od rozpoczęcia „specjalnej operacji wojskowej” Rosja znajduje się pod ogromną presją ze strony krajów zachodnich, aby wycofała się z ofensywy na Ukrainie. Sankcje, kluczowe narzędzia zachodnich rządów, sprawiają, że sytuacja Putina staje się coraz bardziej niekomfortowa.

Ponieważ żadna ze stron nie chciała ustąpić ani na krok, sprawy w końcu osiągnęły punkt kulminacyjny, gdy Rosja nie wywiązała się ze spłaty swojego zadłużenia zagranicznego po tym, jak w niedzielny wieczór upłynął kluczowy termin płatności. Był to pierwszy taki przypadek od 1918 roku, kiedy borykająca się z trudnościami gospodarczymi Rosja pod przewodnictwem Lenina po prostu umorzyła swoje zagraniczne długi, pozostawiając europejskich inwestorów z trudem.

Szukasz szybkich wiadomości, porad i analiz rynkowych?

Zapisz się do newslettera Invezz już dziś.

W poniedziałek rano Rosja nie była w stanie spłacić odsetek od dwóch euroobligacji o wartości około 100 mln dolarów, o czym jako pierwsi poinformowali tajwańscy obligatariusze.

Dla wyjaśnienia, euroobligacja to obligacja emitowana w walucie innej niż waluta kraju emitującego. Nazwa może być nieco myląca, ale w żaden sposób nie jest specyficzna dla euro ani Europy.

Historia może się nie powtarza, ale z pewnością się rymuje. Ponad sto lat po Leninie inny Władimir ponownie stanął na czele, podczas gdy Rosja nie wywiązała się ze swoich międzynarodowych zobowiązań. Jeśli to brzmi źle, będzie jeszcze gorzej, gdy stanie się jasne, że zależy to od tego, kogo spytasz.

Według Juana P. Faraha Yacouba, ekonomisty Banku Światowego: umowy obligacji w Rosji są często pisane szerokim językiem, zagmatwając znaczenie nawet kluczowych postanowień i ogólnie faworyzując suwerena. Nawet w przypadku niewykonania zobowiązania ustalenie, czy do niego doszło, czy nie, zależy od interpretacji „klauzul alternatywnej waluty płatniczej i prawa podatkowego”, a w bardziej tragicznych okolicznościach może nawet prowadzić do postępowania sądowego.

Ponadto Yacoub zwraca uwagę, że „znaczące zmiany zachodzące od 2014 r.” po aneksji Krymu przez Rosję jeszcze bardziej utrudniły ujawnienie prawdy w dokumentach obligacji.

Niezależnie od tego, czy jest to niewypłacalność, czy nie, wszyscy zgadzają się, że rosyjskie płatności nie dotarły do ​​ostatecznych obligatariuszy.

Najnowsze dane Banku Rosji stwierdzają, że kraj jest właścicielem USD 582.3 mld w rezerwach walutowych, prawie 6000-krotność kwoty odsetek. Co więcej, rubel umocnił się w tym roku o 29%, osiągając najwyższy poziom od siedmiu lat, podczas gdy przychody z ropy naftowej wzrosły. Więc co się dzieje?

Zachodnie sankcje

Dolar amerykański jest światową walutą rezerwową. Dzięki niezrównanemu kapitałowi gospodarczemu i politycznemu utrzymywanemu przez cały XX wiek, instytucje finansowe zostały ukształtowane tak, aby mocno faworyzowały Stany Zjednoczone.

Na przykład system Towarzystwa Światowej Międzybankowej Telekomunikacji Finansowej (SWIFT) jest bramą do międzynarodowego mechanizmu płatności i ma kluczowe znaczenie dla globalnych przepływów pieniężnych. The dominacja dolara umożliwiło Stanom Zjednoczonym rutynowe blokowanie korzystania z tego systemu przez kraje i strony, które zachowują się „nieodpowiedzialnie”.

Inwazją na Ukrainę społeczność międzynarodowa pod przewodnictwem USA zagroziła zdecydowanymi działaniami przeciwko Rosji Putina. Niedługo potem rosyjskie banki były systematycznie wykluczane z systemu w odpowiedzi na tegoroczny niekorzystny obrót wydarzeń geopolitycznych.

Ze sprawozdań wynika, że ​​przed wojną Rosja miała dostęp do ok $ 640 mld łącznie w rezerwach walutowych i złocie. Ponieważ jednak większość tych rachunków była przechowywana w bankach centralnych poza Rosją, duża część tych rachunków została zamrożona.

Kraj ten został skutecznie odsunięty od światowego systemu finansowego, nie mógł zaciągać pożyczek na rynkach międzynarodowych, a później został usunięty z kilku kluczowych indeksów. Agencje ratingowe również zachowały zimną krew.

Gospodarka krajowa odniosła jednak korzyści dzięki pewnej normalności, ponieważ Biuro Kontroli Aktywów Zagranicznych Stanów Zjednoczonych (OFAC), odpowiedzialne za sankcje, przyznało rosyjskiemu rządowi 9A licencji.

Licencja 9A umożliwiła rosyjskiemu rządowi i ważnym instytucjom finansowym obsługę zadłużenia wobec obligatariuszy i inwestorów międzynarodowych. Rosyjski bank centralny mógł deponować ruble we własnej izbie rozliczeniowej, które następnie były wypłacane w formie dolarów posiadaczom obligacji za pośrednictwem podmiotów amerykańskich, w zależności od przypadku.

Ściśle rzecz biorąc, licencja ogólna 9A obejmowała zarówno „dług, jak i kapitał własny” wyemitowany przed 24 lutego 2022 r. do 25 maja 2022 r.

Pomimo ataku sankcji Rosji udało się utrzymać na rynku, wdrażając różne mechanizmy kontroli kapitału w celu utrzymania silnej waluty, podczas gdy zakłócenia w dostawach spowodowały gwałtowny wzrost przychodów z energii.

Zwolnienie wygasło

6 kwietnia licencja 9A została zastąpiona licencją generalną 9B, a następnie licencją generalną 9C, co oznaczało, że „w przeciwieństwie do poprzednich tygodni, kiedy Rosja mogła wykorzystać zamrożone rezerwy, aby przynajmniej uniknąć niewypłacalności; nowe regulacje zmusiły go do wyboru między sposobami wykorzystania malejących rezerw walutowych”.

Zasadniczo licencje te zamknęły okno do 25 maja^th, co oznacza, że ​​Rosja nie może już płacić w rublach i oczekiwać, że amerykańskie banki zrobią to, co konieczne. W przypadku obligacji, które w umowie nie oferowały opcji na rubla, Rosja musiałaby dokonywać płatności bezpośrednio w światowych walutach rezerwowych.

Krajowi przyznano 30-dniowy okres karencji na spłatę odsetek.

Ponieważ wojna na Ukrainie nie wykazuje oznak wygasania, Stany Zjednoczone zdecydowały się zacisnąć pętlę, a Departament Skarbu pozwolił na wygaśnięcie umowy licencyjnej, skutecznie uniemożliwiając Moskwie w ogóle obsługę spłat zadłużenia zagranicznego za pośrednictwem amerykańskiego systemu bankowego.

Na 30^th czerwca wygaśnie także podobna umowa z Wielką Brytanią.

Rosyjska odpowiedź

Rząd rosyjski obarcza winę za brak płatności bezpośrednio międzynarodowymi izbami rozliczeniowymi, które nie konwertowały depozytów rublowych na wybrane waluty międzynarodowe, nie zaspokajając roszczeń obligatariuszy.

Cytowano, że pomimo tego, że w zasadzie został zasypany funduszami, minister finansów Anton Siłuanow powiedział, że krajowi „nie ma innej metody na pozyskanie środków dla inwestorów, jak tylko dokonywanie płatności w rublach rosyjskich”. Dodał, że „sytuacja sztucznie wykreowana przez nieprzyjazny kraj…” to „farsa”.

Rosja ma zapłacić do końca roku kolejne 2 miliardy dolarów, chociaż większość kontraktów po 2014 roku będzie umożliwiać płatności w rublach w przypadku zdarzeń „poza jej kontrolą”.

Według Adama Solowsky'ego, partnera w Grupie Przemysłu Finansowego Reeda Smitha, posiadającego wiedzę specjalistyczną w zakresie niewypłacalności obligacji skarbowych, kraje obciążone długiem zazwyczaj dążyłyby do renegocjacji warunków wyemitowanych obligacji. To wyjątkowy przypadek, bo „nikt nie może z nimi robić żadnych interesów”.

Rynki międzynarodowe nie były przychylne protestom Rosji, m.in Komitet ds. Ustalenia Niewypłacalności Kredytu Międzynarodowego Stowarzyszenia Swapów i Derywatów, Inc, stwierdzając już 7 czerwca, że ​​Rosja nie jest w stanie zapłacić odsetek od obligacji międzynarodowym obligatariuszom. Biorąc jednak pod uwagę naładowaną politycznie sytuację i płynny charakter wojny, Komitet nie rekomendował dalszych działań.

Prawo rosyjskie „uważa jednak, że jego zobowiązania są spłacane w całości poprzez przekazanie kwoty w rublach” do Krajowego Depozytu Rozliczeniowego (NSD).

Poparł to A Kreml na początku tego miesiąca zawiadomienie z biura Prezydenta Władimira, w którym stwierdzono, że „Zobowiązania wynikające z euroobligacji wyemitowanych przez Federację Rosyjską zostaną uznane za należycie spełnione, jeżeli zostaną wykonane w rublach… płatność do centralnego depozytu. „

Aby uruchomić ten system, posiadacze obligacji musieliby otworzyć rachunki w rublach i dolarach w rosyjskich instytucjach finansowych, aby otrzymywać płatności. Zdaniem Siłuanowa proces ten byłby podobny jak w przypadku realizowanego eksportu gazu do Europy, tyle że w odwrotnej kolejności.

Mogło się to wydawać obiecującą drogą, biorąc pod uwagę, że NDS nie podlega obecnie sankcjom USA.

Jednak 24^th czerwca Unia Europejska nałożyła na NSD dodatkowe ograniczenia, ograniczając jej pole manewru.

Co więcej, jest mało prawdopodobne, aby rządy i firmy międzynarodowe otwierały takie rachunki, wiedząc doskonale, że może to zaszkodzić ich reputacji i narazić je na działania sankcyjne.

Rosja próbuje wywierać presję na swoich europejskich sąsiadów, aby płacili w rublach za ropę i gaz, co przynosi pewne sukcesy.

Długoterminowe skutki

Niejednoznaczność kontraktów, zmiany w instrumentach dłużnych po 2014 r., oczekiwania posiadaczy obligacji i suwerenność rosyjskiej waluty stały się przedmiotem dyskusji, co przesłania pytanie, czy Rosja w ogóle nie wywiązuje się ze swoich zobowiązań.

Według Yacouba: „Z punktu widzenia wierzycieli przypadek niewywiązania się z płatności byłby jednoznaczny – brak płatności. Z punktu widzenia dłużnika dokonuje płatności, prawdopodobnie zgodnie z własnym prawem.”

Oficjalne uznanie za podmiot niewykonujący zobowiązania, po wykluczeniu go z rynków międzynarodowych, może wydawać się środkiem symbolicznym.

Jednak Rosja prawdopodobnie będzie walczyć zaciekle, aby pozbyć się takiego pseudonimu. Skutki oficjalnego statusu niewypłacalności mogą być katastrofalne w postaci gwałtownego wzrostu kosztów finansowania zewnętrznego i wysychania kapitału.

Globalne ratingi mają ogromny wpływ na postrzeganie zdolności kredytowej na rynkach finansowych.

W takim przypadku wszelkie szanse na dostęp do finansowania międzynarodowego, nawet w przypadku partnerów takich jak Chiny, zostałyby zniweczone, ponieważ mogłoby to mieć efekt domina również na ich zdolność kredytową, powodując wyższe koszty pożyczek dla tego kraju.

Perspektywy sporów sądowych

Jak wspomniano wcześniej, standardowy protokół renegocjacji warunków z krajem będącym dłużnikiem nie wchodzi w grę.

Inwestorzy muszą szukać alternatywnych podejść.

Sprawę komplikuje fakt, że różne obligacje mają bardzo różne warunki umowne, szczególnie te sprzed 2014 r. i po 2018 r., a także po niesławnym incydencie zatrucia w Wielkiej Brytanii w XNUMX r.

Aby formalnie ogłosić niewykonanie zobowiązania, co najmniej 25% obligatariuszy musi zgłosić, że nie otrzymali płatności. Następnie mogliby ubiegać się o orzeczenie sądu nakazujące bezpośrednią płatność.

Aby lepiej poznać potencjalne scenariusze, rozważ przeczytanie tego raport z Banku Światowego. Do ważnych terminów, o których należy pamiętać, należą: przyspieszenie krzyżowe, pari passu, konfiskata aktywów i prawo angielskie.

Postępowanie sądowe, zwłaszcza na tak wczesnym etapie, może ostatecznie zmienić się w obie strony i w dłuższej perspektywie może zaszkodzić inwestorom. Według Jaya S. Auslandera, prawnika ds. długów państwowych w Wilk Auslander, ze względu na kilka nieznanych czynników lepiej „na razie się nie spierać”.

Co więcej, Rosja nie akceptuje jurysdykcji żadnego sądu w sprawach, które uważa za suwerenne, obstając jednak przy swoim, czyli nie dopuściwszy się niewywiązania się z zobowiązań.

Zia Ullah, partnerka w Eversheds Sutherland, nie akceptuje takiego toku rozumowania, mówiąc: „… jeśli wiesz, że pieniądze utknęły na rachunku depozytowym… nie spełniłeś warunków kaucji”.

Kolejne kroki i szersze problemy gospodarcze Rosji

Timothy Ash, starszy specjalista ds. strategii suwerennych rynków wschodzących w BlueBay Asset Management, uważa, że ​​przy stałych ograniczeniach nałożonych przez OFAC uniemożliwiających jakiekolwiek transakcje w dolarach amerykańskich „posunięcie to sprawi, że Rosja będzie niewypłacalna przez wiele lat”, dopóki „amerykański skarb państwa nie zapewni posiadaczom obligacji zielone światło do negocjacji warunków.”

Przy tak dużej niepewności geopolitycznej, gospodarczej i prawnej większość posiadaczy obligacji prawdopodobnie na razie przyjmie podejście wyczekujące.

Tymczasem wykluczenie Rosji z globalnego systemu finansowego i stale umacniający się rubel mogą doprowadzić do załamania przychodów z eksportu i przyspieszyć głęboką recesję przy spadającym popycie międzynarodowym.

Jeżeli Rosja będzie nadal uciskana, a wycofywanie się przedsiębiorstw z UE będzie kontynuowane w tempie węzłów, ostatecznie doprowadzi to do spadku inwestycji zagranicznych, spadku poziomu życia i trwałego spadku jej siły gospodarczej.

Nacisk międzynarodowy w dalszym ciągu rośnie i oczekuje się, że G-7 ogłosi nowe działania przeciwko Rosji we wtorek, 28^th.

Pomimo tragicznej sytuacji w Rosji Kristalina Georgiewa, dyrektor zarządzająca MFW, upiera się, że „zdecydowanie nie będzie to miało systematycznego znaczenia”.