Obligacje komunalne i ESG: Wszystkie kapelusze, bez bydła

Houston, mamy problem z ESG. A może my?

Z perspektywy ryzyka ESG, pomiędzy pogodą a gospodarką zależną od ropy naftowej, wydaje się, że miasto Houston w Teksasie ma poważne problemy. Z tych dwóch pogoda była najbardziej widoczna.

Dla Houston, w zatoce Galveston, niedaleko Zatoki Meksykańskiej, geografia jest przeznaczeniem. Miasto jest regularnie nawiedzane przez burze tropikalne. Według Krajowych Centrów Informacji o Środowisku NOAA, było 96 dni z co najmniej jednym zgłoszeniem powodzi lub gwałtownej powodzi w hrabstwie Harris w latach 1996-2015. Odpowiada to średnio od czterech do pięciu dni powodzi każdego roku w tym okresie.

Tak było w mieście od pierwszego dnia. Założone w 1836 roku przez braci Allen, miasto powstało u zbiegu zatok Buffalo i White Oak. Wkrótce potem każda konstrukcja w nowej osadzie została zalana. Od tego czasu kwestia niewiele się zmieniła.

Ostatnio tylko wydaje się, że powodzie związane z burzami są zwiększając częstotliwość i intensywność. Tylko od 2015 roku Houston nawiedziło sześć nazwanych huraganów i burz tropikalnych. Jednym z najgorszych był huragan Harvey. Szacuje się, że uderzenie w 2017 roku spowodowało ponad 70 miliarda dolarów odszkodowania, chociaż niektóre mają znacznie wyższą liczbę.

Obligacji i Huraganów

10 września 2019 r. Houston sfinalizowało a Emisja obligacji zwolnionych z podatku o wartości 255.3 mln USD zabezpieczone zastawem z tytułu podatku od nieruchomości ad valorem. Największa seria to 35.62 mln USD zapadalności w 2030 r., wyceniona z kuponem 5.00% przy początkowej rentowności 1.59% (129.883 USD). Według danych IHS MarkitINFO
, 10-letnia rentowność AAA zwolniona z podatku wyniosła 1.35% w dniu wyceny obligacji. Różnica rentowności między nimi jest określana jako spread ryzyka kredytowego, w tym przypadku 24 punkty bazowe. Punkt bazowy to 1/100^th Z 1%.

We wrześniu 17, 2019, Tropikalna burza Imelda uderzył, powodując historyczne sumy opadów przekraczające 40 cali w ciągu następnych 48 godzin, powodując niszczycielskie powodzie w Houston i innych obszarach południowo-wschodniego Teksasu. Podobnie jak huragan Harvey, spowodował miliardy dolarów szkód.

Przy wszystkich tych kosztownych szkodach spowodowanych środowiskiem, jak zareagowali inwestorzy? Aby ocenić reakcję inwestorów, możemy spojrzeć na EMMA Miejskiej Rady ds. Regulacji Papierów Wartościowych dane handlowe, aby zobaczyć, po jakich cenach obligacje były przedmiotem obrotu. Wykorzystując transakcje na 10-letnich obligacjach o terminie wykupu 2030 (standardem rynkowym są obligacje 18-letnie), od XNUMX września^th do 24^th, zadłużenie o wartości 66 mln USD zostało przeniesione między inwestorami w 12 transakcjach w ciągu czterech dni. Podczas gdy obligacje zostały wyemitowane po cenie 129.883 USD (1.59%), pierwsza transakcja wyniosła 126.138 USD (1.95%). Jeśli zastanawiasz się, dlaczego rentowność wzrosła, pamiętaj, że rentowność obligacji zmienia się odwrotnie do jej ceny w dolarach.

Face Off

Kupowanie obligacji po cenie 129.883 USD, a następnie sprzedawanie ich po cenie 126.138 USD nie jest propozycją zarabiania pieniędzy. W przypadku transakcji o wartości 1 miliona USD jest to strata w wysokości 37,450 XNUMX USD. Mówiąc potocznie na rynku, ktokolwiek sprzedał obligacje w pierwszej transakcji, został oszukany.

Przyczyna tej pierwszej sprzedaży nie jest znana, ale jeśli opierała się ona na Tropical Storm Imelda — czas jest nieco zbyt bliski jak na zwykły zbieg okoliczności — okazał się kosztownym, panicznym błędem.

Ostatnia transakcja na koniec okresu wyniosła 1.53% (130.34 USD). Gdyby inwestor, który kupił te obligacje od spanikowanego sprzedawcy po cenie 1.95%, sprzedał je kilka dni później po cenie 1.53% w transakcji o wartości 1 miliona dolarów, osiągnąłby porządny zysk w wysokości 42,010 XNUMX dolarów w ciągu pięciu dni roboczych.

Ryzyko ESG, ryzyko ShmeeSG

Około dwa lata później, 31 sierpnia 2021 r., Houston ponownie pojawił się na rynku z a 188.36 milionów dolarów Series A emisja obligacji zwolniona z podatku, zabezpieczona również zastawem podatku od nieruchomości ad valorem. Obligacje 10-letnie (termin wykupu: 03) w tej emisji zostały wycenione z 01% kuponem, co daje rentowność 2031% (5 USD). Ta stopa procentowa była znacznie lepsza niż seria z 1.10 r., a konkretnie o 135.088 punktów bazowych lepsza — 2019% w porównaniu z 49%.

W rzeczywistości obligacje GO z Houston radziły sobie lepiej niż rynek. Ogólny rynek znacznie wzrósł od poprzedniej emisji obligacji w 2019 roku. Rentowność 10-letniego IHS AAA wynosiła teraz 0.93%. Jednak ta poprawa o 42 punkty bazowe od 10 września 2019 r. nie nadążała za wzrostem o 49 punktów bazowych obligacji wyemitowanych przez miasto Houston.

I jeszcze lepiej. Pamiętacie spread ryzyka kredytowego pomiędzy emisją obligacji a rynkiem w 2019 roku wynosił 24 punkty bazowe? Do czasu pojawienia się na rynku obligacji z 2021 r. spread zmniejszył się do 17 punktów bazowych.

Ryzyko ESG, ryzyko ShmeeSG — obligacje z Houston osiągnęły lepsze wyniki niż rynek pod każdym względem wyników inwestycyjnych.

Muni ESG: Cały kapelusz, bez bydła?

A teraz wyciągnięcie wniosku, że głośne napomnienia rynku komunalnego co do znaczenia ESG są bezzasadne, oparte na jednym mieście, kilku emisjach obligacji i kilku transakcjach, nie byłyby uczciwe.

Podobnie, być może niesprawiedliwe jest opieranie ogólnego obrazu rankingu ESG Houston na tylko jednym wskaźniku — zniszczeniach spowodowanych przez huragany i burze tropikalne. Metryki ESG to znacznie więcej niż powódź, bez względu na to, jak trwała.

Co więcej, być może rynek is właściwie robiąc to dobrze, jak to często bywa na rynkach. W końcu w 2021 r. miasto otrzymało ocenę „A” przyznawaną przez Komisję ds CDP, wcześniej znany jako Carbon Disclosure Project. To był pierwszy rok, w którym miasto zostało uznane przez tę najwyższą ocenę, dołączając 94 inne miasta na liście A.

CDP nie jest organizacją typu Johnny-com-ostatnio. Od założenia w 2000 r. twierdzą, że wyznaczają standardy. Światowe biura tej organizacji non-profit nadzorują globalny system ujawniania informacji dla inwestorów, firm, miast, stanów i regionów, aby kierować zarządzaniem ich wpływem na środowisko. W oparciu o standardy ustanowione przez CDP około 10,000 590 firm i miast generuje raporty ujawniające informacje o zmianach klimatu, bezpieczeństwie wodnym i lasach. Ponad 110 inwestorów instytucjonalnych reprezentujących aktywa o wartości około XNUMX bilionów USD wykorzystuje te raporty do oceny ryzyka środowiskowego w stosunku do zwrotów. To z pewnością potwierdza ich twierdzenie, że są największą na świecie organizacją ujawniającą informacje o środowisku.

Miasto Houston zauważa, że ​​lista A Cities CDP jest oparta na danych środowiskowych ujawnionych przez miasta w ramach ujednoliconego systemu raportowania CDP. Aby uzyskać ocenę A, miasto musi posiadać i publicznie ujawnić inwentaryzację emisji w całym mieście, mieć ustalony cel redukcji emisji i cel w zakresie energii odnawialnej na przyszłość oraz opublikować plan działania na rzecz klimatu. Miasto musi również przeprowadzić ocenę ryzyka klimatycznego i podatności oraz posiadać plan adaptacji do zmiany klimatu, aby wykazać, w jaki sposób poradzi sobie z zagrożeniami klimatycznymi.

Całkiem poparte dowodami rzeczy. Zanim jednak przypiszemy rating A-List CDP ESG Houston za wyniki obligacji przewyższające ceny rynkowe, należy pamiętać, że w ciągu 98 tygodni między pierwszą sprzedażą obligacji Houston we wrześniu 2019 r. a drugą sprzedażą obligacji w sierpniu 2021 r. fundusze weszły na rynek, zgodnie z Instytut Spółek Inwestycyjnych. W rzeczywistości w tym okresie rynek doświadczył 93 tygodni wpływów i tylko 5 tygodni odpływów, przy czym te ostatnie wyniosły łącznie 4.3 miliarda dolarów. Wpływy te nie obejmują środków pochodzących z oddzielnie zarządzanych rachunków ani dolarów inwestycyjnych inwestorów instytucjonalnych innych niż fundusze wspólnego inwestowania, takich jak firmy ubezpieczeniowe, co prawdopodobnie powoduje znacznie wyższą kwotę.

Tak, obligacje Houston osiągnęły lepsze wyniki niż rynek, ale to nie znaczy, że możemy wyciągnąć wniosek, że siedem punktów bazowych, które pobiły rynek, można przypisać ratingowi „A” skodyfikowanemu przez CDP. Czy lepsze wyniki Houston są naprawdę wyrazem uznania dla postępów ESG? Istnieje niewiele niezależnych dowodów na to, że ocena ESG jest naprawdę warta siedmiu punktów bazowych.

O wiele bardziej wiarygodne jest to, że przepływy funduszy inwestorów i nierównowaga emisji/popytu wygenerowały dodatkowe wyniki.

Och, nie bez powodu, rating CDP pojawił się w listopadzie 2021 r. — długo po sprzedaży obligacji z 2021 r. Rynki są dobre, ale rzadko przewidujące.

Moje wskaźniki ESG są większe niż Twoje wskaźniki ESG

Jest jeszcze jedno pytanie: czy rating CDP naprawdę wykorzystuje właściwe miary ESG? Chociaż wybrednie podchodzą do pewnych wpływów na środowisko, całkowicie ignorują inne czynniki ESG. Kategorie i wskaźniki ujawnień CDP są solidne, ale wydaje się, że nie ma finansowego rozliczenia pozornie nieustannego ryzyka powodziowego spowodowanego zmianami klimatycznymi.

John McLean, szef Muni QualityScore w ISS, przyjmuje bardziej ekspansywną perspektywę ESG. Opierając się na obszernych zbiorach danych, niektóre sięgają 2009 r., ISS dysponuje wymiernymi wskaźnikami obejmującymi wszystko, co ma wpływ na czynniki środowiskowe, społeczne i zarządcze w społeczności, od edukacji po bezpieczną wodę pitną i dostęp do opieki zdrowotnej do zapór zagrożonych awarią. W sumie istnieje ponad 90 milionów punktów danych wykorzystywanych do ustalenia wyniku jakości Muni w ponad 27,000 13,500 miast i miasteczek, 3,151 1.3 okręgów szkolnych i XNUMX hrabstw — wszystkie powiązane z ponad XNUMX milionami obligacji zidentyfikowanych przez CUSIP na rynku obligacji komunalnych, aż do konkretne lokalizacje.

Dzięki temu arsenałowi danych ISS Muni QualityScore dla Houston otrzymuje ogólną ocenę „C”. Wynik środowiskowy miasta? Ponure „D”.

Wnioski w

Wszystko to może wydawać się jasne jak błoto po huraganie, który spowodował powodzie w Houston, ponieważ ESG wciąż rodzi się na rynku obligacji komunalnych. Być może jeszcze nie osiągnął punktu krytycznego. Te transakcje i, jak można podejrzewać, wiele innych podobnych transakcji na wielu innych obligacjach, to tylko punkt w czasie, a nie wskazówka, jak to się rozegra w czasie. W miarę udoskonalania ocen kredytowych i ryzyka oraz późniejszych decyzji inwestycyjnych może się okazać, że pojawią się różnice w punktach bazowych w celu dokładniejszego kwantyfikacji ryzyka ESG.

Aha, jeszcze jedno

Uwaga końcowa. W tym okresie agencje ratingowe oceniły zadłużenie Houston z tytułu obligacji ogólnych na AA/Aa3 (odpowiednio S&PGlobal i Moody's). Oceny te pozostają niezmienione do dziś.

A dlaczego miałyby nie być? Za wszystkie klęski żywiołowe i zmiany gospodarcze, przed którymi stoi Houston, szczególnie w branży naftowej (w 2019 roku prawie jeden na pięć dolarów zarobionych w Houston został opłacony przez firmę związaną z energią), podstawa opodatkowania i sytuacja finansowa miasta są zasadniczo zdrowe. Nie ma pogorszenia zdolności kredytowej.

Jeszcze.