Inflacja i Fed: dlaczego Wall Street błędnie diagnozuje ekonomię pandemii

W przypadku inflacji w USA rośnie ryzyko, że polityczni „lekarze” będą przygotowywać się do przepisania powszechnego lekarstwa na podstawie objawów, a nie właściwej diagnozy. Błąd ten może nie będzie śmiertelny, ale spowoduje niepotrzebne szkody dla gospodarki.

W szczególności rosnąca inflacja cen i płac jest symptomem choroby gospodarczej. Zanim jednak zastosuje się potencjalnie ostre podejście do agresywnego zacieśnienia polityki pieniężnej, rozsądnie jest najpierw zdiagnozować przyczyny leżące u podstaw inflacji.

Konwencjonalna mądrość wskazuje na odwieczne powiedzenie o przyczynach inflacji: „za dużo pieniędzy w pogoni za mało towarów”. Być pewnym, uporczywy inflacja jest, jak to ujął Milton Friedman, zawsze i wszędzie zjawiskiem monetarnym. W kontekście historycznie niskich stóp procentowych i nigdy wcześniej nie widzianej ekspansji bilansów banków centralnych łatwo dojść do wniosku, że gwałtowny wzrost inflacji cen konsumpcyjnych i płac w USA został wywołany nadmiernym luzowaniem polityki pieniężnej i że w związku z tym środkiem zaradczym musi być skoordynowana polityka monetarna dokręcanie.

Czasami konwencjonalna mądrość jest niemądra. To jeden z takich momentów.

Rozważmy proste pytanie: co się zmieniło, że polityka pieniężna nagle stała się tak skuteczna? Przecież banki centralne na całym świecie od kilkunastu lat stanowczo naciskają na akcelerację monetarną (dłużej w przypadku

Bank Japonii

) bez podnoszenia inflacji o jotę. Nagle inflacja gwałtownie rośnie. Co więc wydarzyło się w zeszłym roku, że banki centralne przekształciły się ze słabych monetarnych w stadniny?

Oczywiście zmieniła się jedna ważna rzecz: Covid-19. A im bliżej przyjrzymy się, tym bardziej odkrywamy, że czynniki związane z pandemią w znacznie większym stopniu przyczyniły się do postępującego przyspieszenia inflacji niż działania banków centralnych. Co najważniejsze, obecnie te same czynniki ulegają odwróceniu, co sugeruje, że nawet bez zaostrzenia polityki pieniężnej inflacja prawdopodobnie spadnie samoistnie. W związku z tym agresywne podwyżki stóp procentowych mogą być szkodliwym lekarstwem, opartym na błędnej diagnozie problemu.

Przypomnijmy, że pandemia doprowadziła do załamania zarówno zagregowanego popytu, jak i zagregowanej podaży. Ale te zmiany nie były równe. Na początku pandemii wiosną i latem 2020 r. popyt spadł bardziej niż podaż. Wiemy o tym, ponieważ wraz ze spadkiem produkcji spadły ceny (i inflacja). Gdyby pandemia i blokady dotyczyły przede wszystkim spadku podaży, niedobory doprowadziłyby do wzrostu cen. Fakt, że początkowo ceny spadły, jest wyraźnym dowodem niewystarczającego popytu.

Najniższy poziom recesji przypadł na trzeci kwartał 2020 r. Następnie – początkowo powoli, a potem szybciej – gospodarka zaczęła się odradzać. Ogromne bodźce fiskalne za czasów prezydentów Trumpa i Bidena w dużej mierze przyczyniły się do ożywienia popytu. Podobnie uczyłam się żyć z wirusem, szczególnie po pojawieniu się szczepionek. Dzięki temu gospodarstwa domowe mogły ponownie dokonać zakupów. Stopa oszczędności osobistych, która gwałtownie wzrosła podczas pandemii, spadła niemal tak szybko, jak konsumenci wrócili do tego, co potrafią najlepiej, czyli do wydawania pieniędzy. 

Jednak wydatki konsumenckie nie były już takie same jak przed pandemią. Usługi związane z jedzeniem poza domem, podróżami i opieką osobistą były opóźnione, biorąc pod uwagę większe ryzyko zarażenia związane z takimi spotkaniami. Zamiast tego poszybowały w górę wydatki na towary, w tym w Internecie. Nic więc dziwnego, że inflacja towarów skoczyła najbardziej.

Tymczasem podaż zaczęła się odbudowywać, ale wolniej niż popyt. Wielu pracowników niechętnie wracało do swojej dawnej pracy. Rzeczywiście, choć PKB Stanów Zjednoczonych powrócił obecnie do poziomu sprzed pandemii, zatrudnienie nie. Ponad trzy miliony byłych stanowisk pracy pozostaje nieobsadzonych. Część pracowników całkowicie wycofała się z rynku pracy. W wielu przypadkach jednak opuścili niskopłatne prace obarczone większym ryzykiem Covid-XNUMX, takie jak usługi gastronomiczne czy transport. Trudności ze znalezieniem pracowników doprowadziły do ​​wyższych wynagrodzeń, ponieważ firmy próbowały nakłonić byłych pracowników do powrotu.

Jak dotąd polityka pieniężna nie jest uwzględniona w diagnozie. To z pewnością jest błędne. Rezerwa Federalna zapewniła znaczne zapewnienie i wsparcie dla ożywienia gospodarczego. Gwarancje kredytowe zapobiegły załamaniu rynków kredytowych. Wzrost podaży pieniądza zaspokoił rosnący popyt na pieniądz w najgorszych momentach pandemii. Z kolei poluzowanie polityki pieniężnej umożliwiło rynkom finansowym odzyskanie równowagi po dużych wyprzedażach w marcu 2020 r.

Ale pod innymi względami polityka pieniężna nadal napierała przez dekadę. W okresie wychodzenia z pandemii zadłużenie konsumentów i przedsiębiorstw nie wzrosło, czego można by się spodziewać, gdyby łatwy pieniądz napędzał dziś popyt i przegrzewał gospodarkę. Na przykład łączna kwota kredytów komercyjnych i przemysłowych jest obecnie niewiele wyższa w ujęciu nominalnym w porównaniu z sytuacją sprzed dwóch lat.

Jaka zatem jest właściwa diagnoza? 

Po pierwsze, w dwuletniej historii pandemii zmiany popytu były większe niż zmiany podaży. Początkowo oznaczało to spadek cen, ostatnio oznaczało to wzrost cen.

Po drugie, w gospodarce przywrócono produkcję całkowitą, ale podaż – w szczególności podaż pracy – nie powróciła w pełni do normy. Gdyby tak było, presja płacowa i cenowa nie byłaby tak dotkliwa.

Po trzecie, dzisiejszy wzrost cen i płac odzwierciedla ogromne – ale jeden raz— przesunięcie popytu w stosunku do podaży. Jednak, jak zobaczymy poniżej, najprawdopodobniej popyt samoistnie spadnie. Błędem jest mylenie jednorazowego wzrostu poziomu cen z ciągłym wzrostem cen, czyli inflacją. 

Wyłania się jeden jasny wniosek dotyczący polityki, ale nie jest on na ustach wszystkich. Polityka publiczna powinna być nakierowana na zwiększanie podaży, przede wszystkim podaży pracy. 

Środki zaradcze mogłyby obejmować otwarcie szkół (gdzie są one nadal zamknięte), finansowanie opieki nad dziećmi (aby umożliwić rodzicom – przede wszystkim matkom – powrót do pracy) i zwiększenie wskaźników szczepień (aby zwiększyć bezpieczeństwo w miejscach pracy). Ulepszenia infrastruktury, choć mają charakter długoterminowy, mogą również pomóc w odblokowaniu wąskich gardeł w transporcie i dystrybucji.

Na tym jednak diagnoza inflacji się nie kończy. Ważne jest również rozważenie, jak „pacjent” – gospodarka – będzie sobie radzić w 2022 r. 

Po stronie popytu wydatki prawdopodobnie spadną bez powściągliwość zaostrzonej polityki pieniężnej. 

Jeśli chodzi o konsumpcję, stopy oszczędności powróciły do ​​poziomów sprzed pandemii. Choć oszczędności mogą jeszcze bardziej spaść, nie ma powodów, aby sądzić, że tak się stanie. Poziom niepewności i niezadowolenia gospodarstw domowych, mierzony badaniami, jest wysoki. Zamiast tego, po gwałtownym wzroście w 2021 r., wydatki konsumpcyjne prawdopodobnie spadną do trendu, zgodnie ze wzrostem dochodów gospodarstw domowych.

Nie jest też prawdopodobny gwałtowny wzrost wydatków inwestycyjnych. Zyski przedsiębiorstw są już wysokie, nie rosną i prawdopodobnie ustabilizują się lub nawet spadną. Niepewność pod wieloma postaciami jest również siłą powstrzymującą w sali konferencyjnej. 

Eksport pozostanie dogorywający. Dolar ostatnio się umocnił, a warunki gospodarcze u głównych partnerów handlowych nie są na tyle dobre, aby uzasadniać optymizm w eksporcie.

Najważniejszy jest jednak opór fiskalny. Masowe wydatki i transfery rządowe z lat 2020-2021 należą już do przeszłości. W rachunku wzrostu PKB brak plusa staje się minusem. Według Brookings Institution polityka fiskalna w tym i przyszłym roku osłabi wzrost PKB.

Krótko mówiąc, popyt ulegnie spowolnieniu, zanim Fed pociągnie za pierwszy spust.

Spowolnienie wzrostu będzie łagodzić presję cenową i płacową. Jednak inflacja prawdopodobnie również samoistnie zwolni. Efekty bazy podniosły stopy inflacji rok do roku, które w nadchodzących miesiącach będą wygasać. Globalne łańcuchy dostaw ponownie się otwierają. Co najważniejsze, zarówno rynkowe, jak i ankietowe miary oczekiwań inflacyjnych sugerują, że dzisiejsze wzrosty cen i płac nie zmieniają długoterminowych oczekiwań inflacyjnych. Inflacja może wywołać inflację, ale dowody nie wskazują, że ma to miejsce dzisiaj.

Tymczasem na Wall Street eksperci toczą pojedynek o to, kto będzie w stanie przewidzieć najwięcej podwyżek stóp procentowych przez Fed. Hiperbola jest chorobą ekspertów finansowych, ale na dolnym Manhattanie osiągnęła swój własny poziom epidemii. 

Analitycy nie doceniają tego uporczywy wymaga inflacja uporczywy nadmierny zagregowany popyt. To wątpliwe. Popyt sektora prywatnego, po gwałtownym wzroście, ulegnie spowolnieniu. Polityka fiskalna zmienia się z ogromnego wiatru w plecy w umiarkowany wiatr w plecy. Polityka pieniężna pozostaje nieskuteczna w zwiększaniu zadłużenia i wydatków. Zamiast utrzymującej się inflacji mamy raczej do czynienia z jednorazową zmianą poziomu cen.

Musi zwyciężyć właściwa diagnoza, w przeciwnym razie my, zbiorowy pacjent, nie będziemy się rozwijać. Ostrożność sugeruje, że uzasadnione jest umiarkowane zaostrzenie polityki pieniężnej. Przecież gospodarka wystarczająco otrząsnęła się po załamaniu spowodowanym pandemią. Jest jednak mało prawdopodobne, aby dzisiejsza inflacja miała charakter trwały. Nie jest to też zjawisko głównie pieniężne. 

Miejmy nadzieję, że Fed postawił właściwą diagnozę i zignoruje echo alarmu płynące z Wall Street.

Komentarze gości, takie jak ten, są pisane przez autorów spoza redakcji Barron's i MarketWatch. Odzwierciedlają perspektywę i opinie autorów. Prześlij propozycje komentarzy i inne opinie do [email chroniony].