Spodziewaj się dwóch recesji i szybkiego końca podwyżek Fed

Rezerwa Federalna skutecznie porzuciła wytyczne dotyczące przyszłości, decydując się zamiast tego na przecieki decyzji swojej ustalającej politykę Federalnej Komisji Otwartego Rynku na kilka dni przed spotkaniami. I dobrze, bo ostatnio zdarzały się nieregularne zygzaki.

Na konferencji prasowej 4 maja prezes Fed Jerome Powell oświadczył, że podwyżka docelowej stopy funduszy federalnych o 75 punktów bazowych „nie jest czymś, co komisja aktywnie rozważa”. Na posiedzeniu FOMC w połowie czerwca kurs została podniesiona o 75 punktów bazowychdo obecnego zakresu 1.50%-1.75%; decyzja najwyraźniej wyciekła do „The Wall Street Journal” kilka dni wcześniej. (Punkt bazowy to 1/100 punktu procentowego.)

W zeszłym tygodniu „Journal” doniósł, że FOMC skłania się ku kolejną podwyżkę o 75 punktów bazowych na dwudniowym posiedzeniu, które rozpoczyna się we wtorek, zamiast wzrostu o 100 punktów bazowych, jak przewidywali niektórzy obserwatorzy Fed po oszałamiającym 9.1% skoku indeksu cen konsumpcyjnych w ciągu ostatnich 12 miesięcy, a Bank of Canada niespodziewanie zdecydował na pełnym doładowaniu. Ale kontrakty terminowe na fundusze federalne w piątek wskazywały na 81-procentowe prawdopodobieństwo 75-punktowego ruchu do czwartku, według danych Witryna FedWatch firmy CME. 13 lipca, po opublikowaniu tego katastrofalnego raportu CPI, szanse na podwyżkę o 100 punktów bazowych osiągnęły najwyższy poziom 80%.

Pełen obraz, jaki wyłania się z tych nagłych zmian, jest taki, że środowisko inwestycyjne radykalnie różni się od tego, które panowało w latach 2009-2019, w dekadzie po kryzysie finansowym 2008-09, zauważa Gregory Peters, współdyrektor ds. inwestycji PGIM Fixed Income. A wraz z tym, jak mówi, pojawia się „zakres prawdopodobnych wyników, tak szeroki, jak wszystkie, jakie widziałem w swojej karierze”.

Prognozy i uczestnicy rynku są wyraźnie niepewni co do ścieżki polityki Fed i gospodarki, nawet po tym, jak FOMC z opóźnieniem podniósł w swojej prognozie prognozę stopy funduszy federalnych na koniec roku do 3.4% Czerwcowe podsumowanie prognoz gospodarczych z zaledwie 1.9% w marcu, co jest niewiarygodnie niską liczbą, biorąc pod uwagę rosnącą inflację.

FOMC w dużej mierze zaznaczył swoje numery na rynku. Rynek kontraktów terminowych widzi, jak fundusze federalne osiągną szacunki banku centralnego na koniec roku przed posiedzeniem 2 listopada, z jeszcze jedną podwyżką o 25 punktów bazowych na konferencji FOMC z 14 grudnia, co sprowadza przedział do 3.50%-3.75%. Może to oznaczać szczyt, ponieważ rynek wskazuje, że Fed zmieni taktykę i obniży stopę Fed-Funds o 25 punktów bazowych w marcu przyszłego roku.

Taka ścieżka sugeruje spowolnienie gospodarki i złagodzenie inflacji, co umożliwi Fedowi zmianę kursu w przyszłym roku. Niektórzy obserwatorzy uważają jednak, że zacieśnienie polityki banku centralnego będzie musiało przekroczyć jego własne szacunki i to, co jest wyceniane na rynkach.

Główny ekonomista finansowy Jefferies, Aneta Markowska, zgadza się z konsensusem wezwania do podwyżki o 75 punktów bazowych na nadchodzącym posiedzeniu, ale potem widzi, że Fed we wrześniu skłania się do podwyżki o 50 punktów bazowych, a nie upieczonych 75 punktów bazowych w przyszłość. Twierdzi jednak, że rynek nie docenia ostatecznego szczytu stopy funduszy, która według niej ma osiągnąć 4%.

Markowska widzi, że banki centralne ustalają politykę w oparciu o raportowane dane, a nie własne prognozy (które okazały się dalekie od trafnych). Widzi także, że przez jakiś czas liczby będą się poprawiać, co będzie przeciwieństwem stagflacyjnego tempa, jakie odczuwa większość inwestorów i konsumentów.

Zauważa, że ​​na początek wzrost nominalny jest bardzo silny, co skutkuje solidnymi wydatkami w bieżących dolarach, choć w dużej mierze można to przypisać inflacji. Ponieważ ceny benzyny gwałtownie spadły w ostatnich tygodniach, szuka szeregu łagodnych raportów o CPI, w których główne miesięczne zmiany wynoszą prawie zero.

Może to jednak zamaskować ciągłą presję na wzrost cen „podstawowych miar” inflacji, które wykluczają żywność i energię, zgodnie z hipotezą to miejsce tydzień temu. Przewiduje, że gdy ceny energii przestaną spadać, uświadomienie sobie trwałości inflacji bazowej pobudzi rynki do ponownej wyceny swoich oczekiwań co do polityki Fed.

Ponadto, twierdzi Peters z PGIM, matematycznie rzecz ujmując, inflacja będzie szybko przesuwać się z niedawnych 9% rok do roku do 7–6%. Ale co, jeśli utknie na poziomie 4% lub 5%? „Czy bank centralny wykonał swoją pracę? To zbyt optymistyczne założenie, które wystarczy, aby powstrzymać inflację” – twierdzi.

Podobnie jak Markowska, Peters widzi silny nominalny wzrost gospodarczy, który jego zdaniem jest niedoceniany. Dobra wiadomość jest taka, że ​​wzmocni to raportowane zyski przedsiębiorstw, przysłaniając wiele problemów, nawet jeśli zyski wynikają głównie z inflacji.

Markowska widzi recesję jako zmartwienie w przyszłym roku. Odrzuca niedawny wzrost nowych roszczeń z tytułu ubezpieczenia od bezrobocia. Jak zauważa, dane stanowe pokazują, że większość z nich skupiała się w Massachusetts, anegdotycznie w firmach biotechnologicznych i technologicznych uciskanych przez zaostrzone warunki finansowe. Ciągłe roszczenia nie wzrosły, co sugeruje jej, że zwolnieni szybko znajdują nową pracę na silnym rynku pracy.

Peters uważa, że ​​Fed pozostanie na kursie, aby obniżyć inflację i odzyskać swoją wiarygodność. Złagodzenie przy pierwszych oznakach słabości byłoby jak rezygnacja z maratonu, gdy zostało tylko kilka mil do przejechania. Z inwestycyjnego punktu widzenia obawia się ryzyka kredytowego przedsiębiorstw ze względu na możliwość recesji i woli obligacje skarbowe o dłuższym czasie trwania, które powinny skorzystać na walce inflacyjnej Fed.

Szef Fed Powell twierdzi, że bank centralny sprowadzi inflację wysoką od czterech dekad z powrotem do celu na poziomie 2%. W tym punkcie wiecznie zgryźliwy globalny strateg Société Générale, Albert Edwards, pisze: „Być może ostatnie wydarzenia wymusiły konwersję damasceńską na Fed i teraz rozumie, że finansowanie finansowe deficytów fiskalnych w okresie pandemii było głównym przyczyni się do wysokiej inflacji – pomimo wcześniejszych protestów, że tak się nie stanie”.

Konkluzja: Rynek zakłada, że ​​zależny od danych Fed zwolni w 2023 r. po podniesieniu stopy funduszy federalnych tylko do średniego przedziału 3%, wciąż znacznie poniżej wszystkich, z wyjątkiem najbardziej optymistycznych prognoz inflacji. Może to powstrzymać głęboką recesję, ale zaowocuje podwójnym spadkiem koniunktury, jak w latach 1980 i 1981-82, na początku zwycięskiej wojny Fed z inflacją cztery dekady temu.

To nie są wskazówki dotyczące przyszłości, ale istotna historia.

Napisz do Randall W. Forsyth w [email chroniony]