(Bloomberg) — Po latach ekscesów na rynkach kredytowych pojawia się wiele punktów stresowych, od banków utkniętych w stosach długów do wykupu, wysadzeniu emerytur w Wielkiej Brytanii i kłopotach z nieruchomościami w Chinach i Korei Południowej.
Najczęściej czytane z Bloomberg
Ponieważ tanie pieniądze odchodzą w przeszłość, może to być dopiero początek. Trudne zadłużenie w samych Stanach Zjednoczonych wzrosło o ponad 300% w ciągu 12 miesięcy, wysokodochodowe emisje są znacznie trudniejsze w Europie, a wskaźniki dźwigni finansowej osiągnęły rekordowy poziom pod pewnymi względami.
Napięcia są w dużej mierze związane z agresywnymi podwyżkami stóp procentowych przez Rezerwę Federalną i banki centralne na całym świecie, które radykalnie zmieniły krajobraz pożyczkowy, wstrząsnęły rynki kredytowe i popchnęły gospodarki w kierunku recesji, scenariusza, którego rynki jeszcze nie wyceniły.
Według danych zebranych przez Bloomberg, na całym świecie prawie 650 miliardów dolarów obligacji i pożyczek znajduje się w trudnej sytuacji. Wszystko to składa się na największy test solidności kredytów korporacyjnych od czasu kryzysu finansowego i może być iskrą dla fali niewypłacalności.
„Wielu prawdopodobnie będzie nieco bardziej zadowolonych z siebie, niż powinni”, powiedział Will Nicoll, dyrektor ds. inwestycji Private & Alternative Assets w M&G. „Biorąc pod uwagę poziom stóp procentowych, bardzo trudno jest zobaczyć, jak cykl niewypłacalności nie będzie przebiegał zgodnie z planem”.
Banki twierdzą, że ich szersze modele kredytowe okazały się jak dotąd solidne, ale zaczęły odkładać więcej pieniędzy na nieodebrane płatności, dane zebrane przez Bloomberg pokazują.
Rezerwy na straty kredytowe w systemowo ważnych bankach wzrosły o 75% w trzecim kwartale w porównaniu z rokiem poprzednim, co wyraźnie wskazuje, że banki przygotowują się na problemy z płatnościami i zaległości.
Większość ekonomistów przewiduje umiarkowany spadek w przyszłym roku. Głęboka recesja może jednak spowodować poważne problemy kredytowe, ponieważ globalny system finansowy jest „znacznie nadmiernie lewarowany”, jak twierdzi Paul Singer's Elliott Management Corp.
Obecnie perspektywy wzrostu gospodarczego budzą niepokój. Według ekonomistów Citigroup Inc. w przyszłym roku na całym świecie prawdopodobnie nastąpi stopniowa recesja. Pierwsza połowa 2023 r. będzie „niespokojna” i „charakteryzuje się wyższymi dłuższej zmienności” – powiedziała Sue Trinh, współkierująca globalną strategią makro w Manulife Investment w telewizji Bloomberg. „Jest jeszcze trochę do zrobienia, jeśli chodzi o pełną wycenę ryzyka globalnej recesji” – powiedziała, dodając, że warunki finansowe prawdopodobnie poprawią się w drugiej połowie roku.
Mike Scott, zarządzający portfelem w Man GLG, powiedział, że „rynki wydają się oczekiwać miękkiego lądowania w USA, które może się nie wydarzyć. Rynek pożyczek lewarowanych jest czymś, co również monitorujemy.”
Ten rynek rozrósł się w ostatnich latach. W ubiegłym roku w Stanach Zjednoczonych udzielono pożyczek lewarowanych o wartości 834 mln USD, czyli ponad dwukrotnie więcej niż w 2007 r. przed wybuchem kryzysu finansowego.
Wraz ze wzrostem popytu rosło ryzyko. W nowych umowach pożyczek w USA w tym roku łączny poziom dźwigni finansowej jest rekordowy w stosunku do zysków, jak wynika z danych zebranych przez Pitchbook LCD. Tam też grozi recesja zysków, ostrzegł strateg Morgan Stanley, Michael Wilson.
Według stratega UBS, Matta Misha, kredyty lewarowane odnotowały „największe nagromadzenie nadwyżki lub kredytów o niższej jakości”. Stopy niewypłacalności mogą wzrosnąć do 9% w przyszłym roku, jeśli Fed pozostanie na swojej agresywnej ścieżce polityki pieniężnej, powiedział. Tak wysoko nie było od czasu kryzysu finansowego.
Restrykcyjne stawki
Wielu inwestorów mogło zostać złapanych przez Fed w tym roku. Konsekwentnie obstawiali, że groźba recesji zmusi bank centralny do złagodzenia sytuacji, tylko po to, by raz po raz spalić ich twarde słowa i twarde działania.
Chociaż tempo podwyżek zwolniło, przewodniczący Jerome Powell również jasno stwierdził, że stopy procentowe nadal muszą iść w górę i pozostaną na tym poziomie przez jakiś czas.
Stopa procentowa Secured Overnight Financing Rate, dolarowy punkt odniesienia dla ustalania cen, wynosi około 430 punktów bazowych, co oznacza wzrost o 8,500% od początku roku.
A w tym nowym świecie wyższych stóp procentowych i większej awersji do ryzyka globalne banki, które zostały obciążone około 40 miliardami dolarów długu z tytułu wykupu, począwszy od Twittera Inc. po producenta części samochodowych Tenneco Inc. oczekiwano szybkiego rozładowania obligacji i pożyczek związanych z przejęciami, ale nie były w stanie tego zrobić, gdy apetyt na ryzykowne aktywa spadł wraz ze wzrostem kosztów finansowania zewnętrznego.
Jest jeszcze jeden powód do niepokoju. Poszukiwanie rentowności podczas luzowania ilościowego było tak desperackie, że pożyczkobiorcy byli w stanie złagodzić zabezpieczenia inwestorów, zwane kowenantami, co oznacza, że inwestorzy są znacznie bardziej narażeni na ryzyko.
Na przykład ponad 90% pożyczek lewarowanych udzielonych w 2020 i na początku 2021 roku ma ograniczone ograniczenia co do tego, co pożyczkobiorcy mogą zrobić z pieniędzmi, według Armen Panossian i Danielle Poli z Oaktree Capital Management LP.
Gdy rynki są zalane gotówką, coraz więcej firm decyduje się na tanie pożyczki, które mają niewiele warunków, co zmienia bilanse.
W przeszłości przedsiębiorstwa zazwyczaj korzystały z kombinacji pożyczek uprzywilejowanych, obligacji, które zajmowały niższą pozycję w skali płatności, oraz akcji, aby się sfinansować. Jednak w ciągu ostatniej dekady popyt umożliwił firmom odcięcie długu podporządkowanego, co oznacza, że inwestorzy prawdopodobnie otrzymają mniej pieniędzy, jeśli pożyczkobiorcy nie wywiążą się z zobowiązań.
Prawie 75% emitentów w USA ma tylko pożyczki w swojej strukturze kapitału dłużnego, według JPMorgan Chase & Co., w porównaniu z 50% w 2013 r.
Oaktree Capital Management LP ostrzegł, że niektóre firmy są jeszcze bardziej podatne niż sądzono, ponieważ przy obliczaniu wskaźnika dźwigni dokonały korekt pod kątem wszystkiego, od synergii po cięcia kosztów. Spowolnienie gospodarcze oznacza, że wiele z tych założeń prawdopodobnie się nie sprawdziło.
Wyższe koszty finansowania zewnętrznego mogą mieć również wpływ na rynek zabezpieczonych zobowiązań kredytowych, który łączy lewarowane kredyty, a następnie sekurytyzuje je transzami o różnym ryzyku.
Matthew Rees, szef globalnych strategii obligacji w Legal & General Investment Management, mówi, że jest zaniepokojony wyższą niewypłacalnością niższych części CLO.
Powiedział, że pożyczki bazowe mają wyższe wskaźniki dźwigni i słabsze kowenanty niż na rynku wysokodochodowym. „Mamy mniejsze obawy, że te niewypłacalności” trafią w najbezpieczniejsze transze, ponieważ mają one „poziomy nadzabezpieczenia, które są ogólnie akceptowalne”.
LGIM, który zarządza 1.6 biliona dolarów, nie inwestuje w CLO.
Erozja zabezpieczeń wynikających z umowy oznacza również, że posiadacze CLO i inni inwestorzy w pożyczki lewarowane, takie jak fundusze inwestycyjne, są bardziej narażeni na straty niż w przeszłości. W rezultacie wartości odzyskiwania mogą być niższe niż średnia, gdy wystąpią niewykonania zobowiązań, powiedział Oaktree.
Daniel Miller, Chief Credit Officer w Capra Ibex Advisors, jest również zaniepokojony umowami, zwłaszcza tymi, które omijają pierwszeństwo wierzycieli.
„Są potencjalnymi tykającymi bombami zegarowymi w dokumentacji” – powiedział.
Kieszenie zmienności już się pojawiają. W Korei Południowej na rynkach kredytowych doszło do zamieszania, gdy deweloper Legoland Korea, którego największym udziałowcem jest lokalna prowincja, nie spłacił pożyczki. Opad spowodował, że krótsze kontrakty terminowe wygrały korporacyjne spready do najwyższego poziomu od 12 lat.
Azja miała już do czynienia ze skutkami rekordowych niewypłacalności chińskich obligacji denominowanych w dolarach, co spowodowało, że śmieciowe banknoty z kraju straciły prawie połowę swojej wartości.
Pomimo wysiłków rządu na rzecz wsparcia rynku, zaraza może się dalej rozprzestrzeniać, ponieważ rosnące spłaty zadłużenia powodują wzrost stresu u kredytobiorców w Azji Południowo-Wschodniej i Indiach. Niedawno wietnamska komisja parlamentarna ostrzegła przed trudnościami ze spłatą u niektórych deweloperów.
Krach jest sygnałem, że rządy i banki centralne będą musiały ostrożnie podchodzić do kwestii fiskalnych, przy tak kruchym nastrojach rynkowych. Wielka Brytania stanowi kolejny przykład tego, jak szybko sprawy mogą pójść nie tak.
Rentowność obligacji rządowych gwałtownie wzrosła po wrześniowym minibudżecie kraju bez kosztów, powodując ogromne straty rynkowe dla emerytur przy użyciu tak zwanych strategii inwestycyjnych opartych na zobowiązaniach. Chaos oznaczał, że Bank Anglii musiał interweniować w celu ochrony stabilności finansowej.
Zmiany w tych kwestiach prawdopodobnie będą się powtarzać w miarę zaostrzania warunków udzielania kredytów i zwiększonej ostrożności.
LDI to pierwsza „z wielu czkawek rynkowych”, powiedział w zeszłym miesiącu dyrektor generalny Apollo Global Management Inc., Marc Rowan. „Po raz pierwszy od dekady inwestorzy pytają nie tylko o nagrodę, ale także o ryzyko związane z inwestycjami”.
–Z pomocą Jana-Patricka Barnerta, Finbarra Flynna, Yvonne Man i Davida Inglesa.
Najczęściej czytane z Bloomberg Businessweek
© 2022 Bloomberg LP
Źródło: https://finance.yahoo.com/news/credit-market-cracks-widen-distressed-081138767.html