5 powodów powodujących ból w zmaganiach na rynkach długu EM

Inwestorzy o stałym dochodzie odnotowują w 2021 r. duże straty rynkowe. Dla wielu posiadaczy długów z rynków wschodzących było jeszcze gorzej. Zadłużenie rynków wschodzących jest jedną z najgorzej radzących sobie klas aktywów w tym roku. firmy InvescoIVZ
ETF obligacji skarbowych na rynkach wschodzących USD (PCYPCCY
) spadł o 30% od początku roku, a fundusz ETF JP Morgan EM Local Currency Bond firmy VanEck (EMLCEMLC
) spadła do blisko 16%. Bardzo niewielu emitentów długu państwowego zostało oszczędzonych.

Kilka sił sprzysięgło się, aby spowodować tak rozległy ból.

Wyższe stopy procentowe w USA

Częściowo winne są rentowności obligacji amerykańskich. Krótkoterminowe i długoterminowe stopy procentowe gwałtownie wzrosły w odpowiedzi na pogłębiającą się presję inflacyjną. Amerykańskie obligacje skarbowe służą jako rynkowy punkt odniesienia, przy czym dochód z obligacji innych emitentów państwowych jest podawany jako spread w stosunku do amerykańskich obligacji rządowych. Jednym z powodów, dla których denominowany w dolarach dług rynków wschodzących nie radził sobie z zadłużeniem w walucie lokalnej, jest poważne osłabienie rentowności obligacji skarbowych.

Rentowności 10-letnich obligacji w USA wzrosły ponad dwukrotnie w 2022 r., z 1.5% do ponad 3%, powodując straty dla posiadaczy rządowych, korporacyjnych i hipotecznych papierów wartościowych. Bloomberg Barclays Aggregate Bond ETF (AGGAGG
) straciła ponad 10% od początku roku. Duża część strat dla inwestorów dłużnych z rynków wschodzących pochodzi ze zmiany stóp procentowych w USA.

Negatywny wpływ siły dolara amerykańskiego

Wzrost rentowności w USA, wraz z przepływami bezpiecznych przystani, przyciągnął inwestorów zagranicznych do aktywów dolarowych. Dolar umocnił się w tym roku w stosunku do prawie każdej waluty i jest notowany blisko wieloletniego maksimum. W rezultacie waluty wielu rynków rozwiniętych i wschodzących oscylują blisko swoich historycznych minimów.

Chociaż powinno to być dobre dla tych gospodarek, które są napędzane eksportem, prowadzi to również do inflacji, ponieważ towary importowane stają się droższe. Spadkowa spirala walutowa stanowi szczególny problem dla inwestorów inwestujących w obligacje dolarowe emitowane przez rynki wschodzące.

Banki centralne z rynków wschodzących zareagowały na nadmierną presję, zaostrzając politykę pieniężną, aby przeciwdziałać przenoszeniu się słabszych walut na krajowe ceny Ponadto szybko słabnące waluty i duża zmienność kursów walutowych mogą powodować znaczne dyslokacje w gospodarce i podważać stabilność finansową i polityczną.

Wzrost gospodarczy ma tendencję spadkową

Trwa spowolnienie w rozwiniętych i wschodzących gospodarkach rynkowych. Obawy przed recesją wywierają presję na obniżenie cen towarów, zwłaszcza metali przemysłowych, takich jak miedź. Wiele gospodarek rynków wschodzących nadal jest zorientowanych na eksport i bardzo wrażliwych na zmiany wzrostu i wartości towarów.

Nawet gdy perspektywy wzrostu uległy pogorszeniu, banki centralne prawdopodobnie przedłużą cykle podwyżek stóp procentowych, przesuwając politykę monetarną głębiej w kierunku kurczenia się. Ceny towarów gwałtownie wzrosły po rosyjskiej inwazji na Ukrainę, ale większość z nich powróciła później do poziomu sprzed wojny lub spadła jeszcze bardziej w oczekiwaniu na spowolnienie światowego popytu.

Pogorszenie warunków handlu w wyniku niższego eksportu w przypadku niektórych gospodarek wschodzących często prowadzi do osłabienia rynku walutowego, co pomaga podnieść inflację, zmuszając banki centralne do reagowania poprzez podniesienie stóp procentowych. Aktywa rynków wschodzących – zarówno dłużne, jak i kapitałowe – zwykle radzą sobie lepiej, gdy światowa gospodarka rozwija się, a nie kurczy.

Rozszerzenie globalnego spreadu kredytowego

Zadłużenie rynków wschodzących zawiera nie tylko element stopy procentowej, ale także element kredytowy. W przeciwieństwie do amerykańskich obligacji rządowych, które mają rating AAA, dług większości krajów wschodzących ma rating niskiego poziomu inwestycyjnego (BBB) ​​lub wysokiego dochodu (BB lub niższy).

W świecie, w którym alokatorzy kapitału przechodzą z jednej klasy aktywów do drugiej w poszukiwaniu jak największej rentowności przy najmniejszym ryzyku, obligacje EM ucierpią z powodu rozszerzających się spreadów kredytowych. Niedawny raport Barclays dla inwestorów instytucjonalnych podkreśla, że ​​wyceny względne w stosunku do terminów zapadalności i porównywalne ratingi spółek amerykańskich nadal nie są zachęcające. Zauważają, że w ujęciu historycznym obligacje EM o ratingu inwestycyjnym są bogate w porównaniu z amerykańskimi obligacjami korporacyjnymi, a wysokodochodowe obligacje EM nie są tak tanie, jak amerykańskie odpowiedniki. Podczas gdy obligacje EM uległy przecenie, podobnie jak wszystko inne.

Podwyższone ryzyko geopolityczne

Na rynkach zawsze będzie istniało ryzyko geopolityczne. Inwestorzy biorą pod uwagę to ryzyko przy wycenie aktywów finansowych. Kiedy inwestorzy są zaskoczeni czymś, czego nie widzieli, zmienność gwałtownie wzrasta. Przykładem jest inwazja Rosji na Ukrainę. Ryzyko konfliktu rosło, ale niewielu analityków i inwestorów sądziło, że konflikt będzie eskalować tak szybko i spowodować globalny kryzys energetyczny.

Mapy handlu międzynarodowego są przerysowywane, a wyniki będą miały trwały wpływ na ekonomię krajów EM i geopolitykę. Inwestorzy lepiej radzą sobie z ryzykiem niż niepewnością. Obecnie niepewność co do sytuacji w Rosji stworzyła ogromną gamę możliwych skutków, a inwestorzy domagają się większej premii za ryzyko, aby uwzględnić potencjalne negatywne i „ogonowe” wyniki. Dług EM, zwłaszcza z krajów bezpośrednio dotkniętych wojną, jest niezwykle podatny na takie nieprzewidywalne siły.

Zmienność na amerykańskim rynku stopy procentowej

Zmienność implikowana na rynku amerykańskich papierów skarbowych, mierzona indeksem MOVE, osiągnęła najwyższy poziom od czasu paniki wywołanej pandemią wiosną 2020 r. Rekordowy poziom zmienności implikowanej i zrealizowanej przeniósł się na obligacje rynków wschodzących, powodując, że inwestorzy zażądać wyższych premii za ryzyko.

Według Barclays niechęć do ryzyka, odpływ kapitału oraz zmienność stóp i kursów walut spowodowały, że miesięczna zrealizowana zmienność na rynkach EM 10-letnich lokalnych instrumentów dłużnych (mierzona na próbie 13 krajów) podskoczyła do prawie dwukrotnie większej niż zmienność amerykańskich obligacji skarbowych. . Ten poziom jest blisko szczytu wczesnych stadiów pandemii. Barclays argumentuje, że to różnice stóp procentowych w USA, a nie poziom rentowności amerykańskich obligacji skarbowych, powodują stres na rynkach wschodzących o stałym dochodzie.

Zawirowania na rynku instrumentów dłużnych rynków wschodzących można uwypuklić, przyglądając się bardziej szczegółowo kilku krajom:

Ukraina

Walki Ukrainy są oczywiste: inwazja Rosji ograniczyła handel, zakłóciła życie codzienne i zrujnowała wzrost gospodarczy. Sytuacja jest tak tragiczna, że ​​kraj stara się opóźnić spłatę zadłużenia zagranicznego. Kijów chce do 15 sierpnia osiągnąć porozumienie z obligatariuszami, które obejmuje dwuletnie zamrożenie płatności.

Obligatariusze porzucili swoje udziały, czyniąc Ukrainę jednym z najgorszych emitentów długu państwowego w dolarach amerykańskich. Ukraina ma około 25 miliardów dolarów niespłaconego długu zagranicznego, więc jest znaczącym emitentem. Jego obligacje dolarowe, których termin zapadalności przypada na 2028 r., przynoszą 58% i są wyceniane na około 20 centów za dolara, co oznacza spadek z wartości powyżej parytetu sprzed inwazji Rosji w lutym. Mimo międzynarodowego wsparcia oczekuje się, że posiadacze ukraińskiego długu znacznie się zmniejszą w ramach restrukturyzacji.

Kolumbia

Kolumbijski rynek obligacji ucierpiał z powodu wyboru lewicowego rządu i jego planów wyeliminowania nowych poszukiwań ropy naftowej. Ropa naftowa stanowi ponad 30% eksportu kraju. Prezydent Petro dąży także do rozszerzenia programów socjalnych i nałożenia wyższych podatków na bogatych. Głosowali również inwestorzy, uderzając w cenę lokalnej waluty i obligacji w dolarach amerykańskich.

Cena 7.25% obligacji w lokalnej walucie zapadającej w 2050 r. spadła z 86.1 na początku roku do obecnej ceny 57.1, pozostawiając obligatariuszom ujemną 33% stopę zwrotu. Rentowność obligacji 2050 wynosi teraz 13%, w porównaniu z 8.5% w styczniu. Jeszcze gorzej poradzili sobie inwestorzy zagraniczni. Peso kolumbijskie straciło 6% swojej wartości w stosunku do dolara amerykańskiego. Słaba waluta i inflacja zbliżająca się do 10% skłoniły bank centralny do podniesienia stóp procentowych o 150 pb pod koniec czerwca.

Cena kolumbijskich obligacji denominowanych w dolarach amerykańskich spadła ze względu na wzrost stóp procentowych w USA i rozszerzanie się spreadów kredytowych. Obligacja kuponowa o wartości 6.125% o ratingu BB z terminem zapadalności w 2041 r. spadła do 78 centów za dolara, w porównaniu z ceną 103 w styczniu. Rentowność tej obligacji wynosi teraz 8.5%, w porównaniu z 5.85%. Posiadacze mają do czynienia ze stratą YTD mark-to-market w wysokości 21%.

Kolumbijskie zadłużenie jest atakowane ze wszystkich stron: spowolnienie wzrostu, zawirowania polityczne, silny dolar i ogólny wzrost premii za ryzyko kredytowe.

Węgry

Węgry mają jeden z najgorszych na świecie rynków obligacji w walucie lokalnej. Fitch nazwał ją jednym z najbardziej wrażliwych krajów europejskich ze względu na ekspozycję na rosyjski gaz. Kraj ma niski poziom rezerw walutowych, a jego rachunek bieżący uległ poszerzeniu. Inflacja bazowa wzrosła w czerwcu do 13.8% w ujęciu rocznym, co skłoniło bank centralny do podniesienia stóp procentowych o 200 pb do 9.75% na początku tego miesiąca. Trwający spór z UE dotyczący kwestii praworządności zagraża przyszłemu finansowaniu. Presja deprecjacyjna na forinta spowodowała 15% spadek wartości w stosunku do dolara amerykańskiego. Najwyraźniej w tej chwili Węgry mają wiele przeciwnych wiatrów.

Niepewność gospodarcza i polityczna sprawiła, że ​​inwestorzy w obligacje zaczęli uciekać. Obligacje w lokalnej walucie 3% 2041 spadły z 78 centów za dolara do 51 centów w tym roku. Odwrócenie nastrojów wymaga stabilizacji forinta i rozwiązania kryzysu energetycznego, który nęka całą Europę.

Inwestorzy długu z państwowych rynków wschodzących liżą rany, czekając na odwrócenie sytuacji w otoczeniu zewnętrznym, które spowodowało dewastację na rynku obligacji. Kiedy te siły osłabną, zmniejszy się również presja na EM.